1.3 Акция как инструмент финансирования

Акция является долевой ценной бумагой, собственники акций (в данном контексте рассматриваемые как инвесторы компании) обладают пропорциональной количеству их акций долей компании и принимают риски в соответствии со своей долей. Акционерное общество не обязано возвращать инвесторам их капитал, вложенный в покупку акций. Покупка ими акций рассматривается как долгосрочное финансирование затрат эмитента держателями акций. Собственником всего имущества является само акционерное общество, т.е. юридическое лицо. Акционер не может напрямую изъять свою долю в акционерной собственности. Получить вложенные средства он может только путем продажи имеющихся у него акций, или при ликвидации предприятия. Хотя законом предусматриваются случаи, когда акционеры - владельцы голосующих акций вправе требовать выкупа всех или части принадлежащих им акции, если затрагиваются их имущественные права. Например, если они голосовали против решения о реорганизации акционерного общества, против совершения крупной сделки или не принимали участия в голосовании, но эти решения приняты. Таким образом, можно рассматривать капитал, вложенный в акции как предоставленный акционерному обществу в бессрочное пользование.

Одним из ключевых параметров оценки источника финансирования является его стоимость для предприятия. Стоимость использования акций как инструмента привлечения капитала составляют издержки на первичное привлечение (эмиссию) и сумма средств, которую предприятие должно регулярно платить за пользование данным источником средств (выплата дивидендов).

Издержки на первичное привлечение (эмиссию) довольно сложно оценить. Согласно закону «об акционерных обществах» размер вознаграждения посредника, участвующего в размещении дополнительных акций общества посредством подписки, не должен превышать 10 процентов цены размещения акций.

Плата за постоянное пользование данным источником финансирования выражается в дивидендах. Дивиденд представляет собой часть имущества компании, которую собственник может получить в соответствии со своей долей в компании. Источником выплаты дивидендов является прибыль общества после налогообложения (чистая прибыль общества). Чистая прибыль общества определяется по данным бухгалтерской отчетности общества. Дивиденды по привилегированным акциям определенных типов также могут выплачиваться за счет ранее сформированных для этих целей специальных фондов общества. На выплату дивидендов может быть израсходована только часть чистой прибыли, которая устанавливается советом директоров. В обществе создается резервный фонд в размере, предусмотренном уставом общества, но не менее 5 процентов от его уставного капитала. Резервный фонд общества формируется путем обязательных ежегодных отчислений до достижения им размера, установленного уставом общества. Размер ежегодных отчислений предусматривается уставом общества, но не может быть менее 5 процентов от чистой прибыли до достижения размера, установленного уставом общества. Резервный фонд общества предназначен для покрытия его убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа акций общества в случае отсутствия иных средств. Дивиденды могут выплачиваться не только из чистой прибыли отчетного периода, но и из нераспределенной прибыли прошлых лет. Дивиденд не может быть больше рекомендованного советом директоров и меньше суммы выплаченных промежуточных дивидендов. Дивиденды выплачиваются деньгами или по усмотрению общества иным имуществом (как правило, акциями дочерних предприятий или собственными акциями).

Если дивиденды выплачиваются собственными акциями, то такая практика носит название «капитализация доходов» или «реинвестирование». С точки зрения теории выплата дохода собственными акциями не может считаться дивидендом, так как они не представляют часть чистой прибыли. Однако в мировой и российской практике выплата дивидендов собственными акциями довольно распространена. При этом дивиденд устанавливается либо в процентах к одной акции, либо выплачивается самими акциями в определенной пропорции к определенному их числу с учетом даты приобретения В этом случае компания решает сразу несколько задач: выплата дивидендов, увеличение акционерного капитала, снижение риска «размывания» акционерного капитала. Реинвестирование прибыли способствует росту цены акций фирмы только в том случае, если невыплаченная прибыль реинвестируется в проекты с доходностью, превышающей рентабельность собственного капитала фирмы.

Ставки по заемным средствам могут колебаться, поэтому предприятию не выгодны бессрочные обязательства по выплате дивидендов по привилегированным акциям. В связи с этим привилегированные акции нередко имеют ограниченный срок обращения. Для них существует возможность постепенного погашения выпуска, для чего в проспекте эмиссии предусматривается создание фонда погашения. Для достижения тех же целей возможен выпуск привилегированных акций с условием их конвертации в обыкновенные акции.

Для поддержания репутации компании важна определенная предсказуемость и стабильность дивидендной политики. Динамика величины дивиденда важна для оценок возможных перспектив развития акционерного общества. Сведения о резких изменениях в отношении выплаты дивидендов может крайне негативно сказаться на курсе акций компании. Например, если акционерное общество выплачивало определенный дивиденд, а затем увеличило его существенным образом, то такое положение заслуживает пристального внимания инвестора. Данная ситуация может возникнуть по двум причинам. Во-первых, значительно возросли прибыли предприятия. Во-вторых, дивиденды увеличились потому, что руководство акционерного общества не располагает серьезными планами дальнейшего развития производства. Поэтому прибыль не направляется на самофинансирование, а выплачивается в качестве дивидендов. Такое положение вещей можно рассматривать как негативное. Если у акционерного общества нет перспективных инвестиционных проектов, то в дальнейшем прибыль компании скорее всего упадет, и инвестору следует подумать о том, чтобы продать акции.

Акционерный тип финансирования требует немало расходов по его созданию и реализации, кроме того подготовка и проведение эмиссии занимают продолжительное время, поэтому к этому источнику прибегают в основном в случае необходимости мобилизации крупного капитала для реализации проектов, имеющих для компании стратегически важное значение. При принятии решения о целесообразности привлечения средств с помощью акций следует учитывать следующие факторы: зачем нужны средства, каков текущий уровень финансовой зависимости компании, каково текущее состояние экономики. Следует также заметить, что включение акций компании в котировальные листы биржи предоставляет ей дополнительный доступ к другим источникам финансирования.

Глава 2. Возможность использования акций как инструмента привлечения капитала на внутреннем рынке РФ

Целесообразность выпуска акций как инструмента привлечения капитала должна определяться наличием рынка, на котором можно эффективно использовать данный инструмент. Существует множество показателей, по которым можно оценивать развитость рынка акций. Одними из самых простых являются капитализация и количество эмитентов на национальном рынке акций. Количество акционерных обществ в РФ возрастает однако, на рынке торгуются акции лишь малой части эмитентов (как видно из таблицы 1), кроме того следует отметить, что большинство выпусков акций, представленных на внутренних организованных рынках (около 70% от общего числа) Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с.34, относятся к ценным бумагам, допущенным к торгам без прохождения процедуры листинга (внесписочным ценным бумагам).

Таблица 1- Количество эмитентов акций Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с.52

Такое положение объясняется различными факторами для каждой конкретной компании. Среди общих причин можно выделить несоответствие требованиям, предъявляемым к компаниям при включении в котировальные листы бирж и нежелание компаний проходить листинг, в связи с тем, что они не видят дальнейшей перспективы нахождения на рынке. В силу размера, структуры управления и стратегии, многим компаниям просто не выгодно выходить на фондовый рынок, традиционные методы финансирования (такие как кредитование со стороны банков и контрагентов) являются для них более экономически оправданными. Поэтому, возможно, низкое число листинговых компаний просто указывает на факт, что лишь для немногих крупных компаний привлечение денег через выпуски акций (а впоследствии и использования других инструментов фондового рынка) является целесообразным.

Наиболее обобщающим показателем масштаба рынка акций является капитализация - совокупная курсовая стоимость акций, допущенных к торговле на фондовых биржах. Данные капитализации российского рынка акций приведены в таблице2. Абсолютные значения интересны для представления общего масштаба рынка. Однако, используя абсолютные значения трудно произвести сравнения и сделать выводы, поэтому более интересными являются относительные показатели. Соотношение капитализация/ВВП говорит в первую очередь о национальных особенностях привлечения капитала предприятиями. Этот показатель традиционно является большим в США, где традиционно развит фондовый рынок, в то время как многие страны континентальной Европы имеют средние показатели, в силу большей традиционной ориентации на банковское кредитование. Хотя наличие развитого фондового рынка может рассматриваться как фактор конкурентоспособности страны. В России данный показатель сильно колеблется, как видно из таблицы 2. В данных временных границах подобное колебание можно объяснить скорее всего падением капитализации российских эмитентов акций в связи с кризисом. Кроме того, одной из особенностей российского рынка является большая концентрация капитала в компаниях, производящих большую долю ВВП. В связи с вышеизложенным, трудно считать данный показатель совершенно объективным.

Таблица 2 - Капитализация рынка акций российских эмитентов Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с. 22

Однако, концентрация капитализации эмитентов акций в течение последних лет медленно снижается: за четыре с половиной года (2006 - середина 2010) доля десяти наиболее капитализированных компаний снизилась практически на 17 процентных пункта и составила 61,8% Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с. 26. Снижение концентрации капитализации происходит в первую очередь за счет крупных первичных и вторичных публичных размещений. Основной тенденцией последних лет является снижение в общей капитализации доли компаний, специализирующихся в области добычи и переработки нефти и газа. Также отмечается значимый рост капитализации компаний финансовой сферы и металлургии. Данные приведены в таблице 3.

Таблица 3 - Отраслевая структура капитализации российского рынка акций,% Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с. 29

Ликвидность национального рынка акций можно определить как отношение оборота акций на капитализацию. В РФ это отношение составляет приблизительно 30%, в то время как в Китае - 98%, Бразилия - 35%, Мексика - 24%, В США - 147%. Современные фондовые рынки: учебник / Рубцов, Б.Б.- М.: Изд-во Экзамен, 2010. - с.30, рис. 1.1 (данные 2009г.) Так в 2009г. оборот по двум крупнейшим биржам составил 17 338.4 млрд. рублей, их капитализация 45 981 млрд. рублей. www.micex.ru -сайт ММВБ (проверено 10.12.2010)

www.rts.ru - сайт РТС (проверено 10.12.2010)Необходимо обратить внимание на динамику изменения доли сделок РЕПО с акциями. В первом полугодии 2010 г. доля сделок РЕПО в общем объеме сделок с акциями составила 48% Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с. 45. Это свидетельствует о том, что внутренний биржевой рынок акций в значительной степени используется в качестве денежного рынка под обеспечение ценными бумагами.

Важным моментом является анализ структуры инвесторской базы, т.е. непосредственных источников привлечения капитала. Официальные систематизированные данные о составе и количественных характеристиках инвесторской базы российского рынка ценных бумаг отсутствуют. Однако, работа по ее учету и изучению проводится профессиональными участниками рынка ценных бумаг и исследовательскими группами.

Источники акционерного финансирования в обобщенном виде можно выделить в структуре собственников. Структура собственности в российских корпорациях распределяется следующим образом: 49,7 % - физические лица (включая менеджмент) и нефинансовые учреждения (финансовые вложения предприятий), 29% - государственные органы, 18% - иностранные инвесторы, 3,5% - банки и другие финансовые учреждения, 1,2% -инвестиционные фонды, 0,7% - страховые компании и пенсионные фонды. Современные фондовые рынки: учебник / Рубцов, Б.Б.- М.: Изд-во Экзамен, 2010. - с.54

Другие предприятия часто могут иметь долю в акционерном капитале фирмы, а, следовательно, выступать ее инвесторами. Динамика объемов финансовых вложений представлена в таблице 4. Из таблицы видно, что большая часть финансовых вложений приходится на дочерние и зависимые предприятия.

Таблица 4 - Финансовые вложения предприятий Инвестиции в России. 2009: Стат.сб./ Росстат. - М.: 2009. - с. 147

Многие российские банки выступают на рынке ценных бумаг в качестве профессиональных участников, а также в качестве инвесторов. Сводные данные по объемам различных типов ценных бумаг в активах кредитных организаций в 2005-2010гг. приведены в таблице 4. В последние годы кредитные организации активно наращивают портфель ценных бумаг. В первом полугодии 2010 г. объем ценных бумаг в активах кредитных организаций по сравнению с началом года увеличился на 23%, опережающим темпом росли вложения в акции - 39%. Доля акций (без учета акций дочерних и зависимых организаций) изменяется в зависимости от конъюнктуры рынка. В 2009 - первой половине 2010 гг. она находилась в диапазоне 9,5-11%. В 2007 г. этот показатель составлял 14%. Обзор финансового рынка: обзор за первый квартал 2010 года. - Банк России,2010. - №2 (69). - с.17

Таблица 5 - Акции в активах кредитных организаций Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с. 49

Инвестиционные фонды (паевые и акционерные) располагают средствами вкладчиков, переданными в доверительное управление. Инвестиционные фонды имеют право вкладывать средства во все категории акций (включая внебиржевые). Негосударственные и государственный пенсионные фонды, а также страховые компании имеют право инвестировать только в акции из котировального списка А1.

Население очень сложно выделить в отдельную группу. Число физических лиц, участвующих в операциях с ценными бумагами крайне не велико.

Существенным вопросом для российского рынка ценных бумаг является соотношение роли внутренних и зарубежных торговых площадок в общей структуре оборота российских акций. В последние пять лет соотношение объемов торгов на отечественных и зарубежных биржах сложилось в среднем как 70 на 30% с определенными колебаниями в ту или иную сторону. Российский фондовый рынок: первое полугодие 2010: отчет НАУФОР. - М., 2010. - с.34

В настоящее время фондовому рынку, и рынку акций в частности, уделяется большое внимание. На законодательном уровне происходят изменения, обеспечивающие более полное раскрытие информаций компаниями (что увеличит их инвестиционную привлекательность), на ведущих биржах открываются новые площадки для инновационных компаний, принимаются меря по улучшению общего инвестиционного климата. Однако. В настоящее время российский рынок акций не в состоянии обеспечить соответствующего объема финансовых ресурсов, в связи с чем некоторое число российских компаний прибегает к размещению своих акций на зарубежных площадках.