РАЗДЕЛ 3 УПРА ОСН КАПИТ

Стоимость капитала: понятие и принципы определения

Концепция стоимости капитала: стоимость капитала выражает цену (относительную величину затрат по обслуживанию элементов капитала), которую акционерная компания уплачивает инвесторам и его кредиторам за привлечение из различных источников. Концепция подобной оценки исходит из того, что капитал, как один из факторов производства имеет определенную стоимость, которая существенно влияет на уровень текущих и инвестиционных затрат предприятия. Данная концепция является одной из базовых в финансовом менеджменте.

Стоимость капитала: требуемая поставщиками ставка доходности для различных типов финансирования бизнеса. Стоимость капитала фирмы в целом представляет собой средневзвешенное отдельных требуемых ставок доходности (затрат на привлечение капитала).

Стоимость акционерного капитала – требуемая владельцами акций компаний - эмитента ставка доходности по их финансовым инвестициям.

Стоимость заемного капитала - требуемая ставка доходности по инвестициям кредиторов компании (банков, облигационеров).

Стоимость нераспределенной прибыли обычно приравнивается к цене нераспределенного капитала. Стоимость капитала компании в целом выражает пропорциональное средне значение стоимостей различных источников финансирования ее коммерческой деятельности.

На практике не только отдельные виды капитала имеют неодинаковую стоимость, но и цена отдельного компонента (акций или корпоративных облигаций) колеблется в данном релевантом периоде. Это связано с изменением требуемой владельцу ставки доходности. Например, если моменту размещения стоимость облигационного займа соответствовала номиналу, то необходимая кредиторам доходность будет идентична купонной годовой доходности. Через определенное время доходность изменяется, что непосредственно отражается на рыночной цене облигации. Однако, купонная ставка остается стабильной. Если необходимая доходность превышает купонную ставку, то облигация будет реализована на рынке с дисконтом, т.е. ниже номинала. Для акционерной компании-эмитента подобная процедура выгодна, так как плата за обслуживание облигационного займа меньше, чем требуемая доходность на фондовом рынке.

Иная ситуация складывается с обыкновенными акциями, колебания курсовой стоимости которых непосредственно не отразятся на величине уставного капитала фирмы, объем которого изменяется только в результате принятых руководство компании решений по его регулированию.

Стоимость капитала выступает критерием эффективности капиталовложений в процессе реального инвестирования. Уровень стоимости капитала принимают размере ставки дисконтирования, по которой сумма инвестиционных затрат и будущих денежных поступлений по проекту приводиться к настоящей стоимости. Если приведенная стоимость будущих денежных поступлений будет выше суммы дисконтированных капиталовложений, то предприятие получит прибыль от проекта, при обратном соотношении – убыток. Кроме того, параметр стоимости капитала служит базой для сравнения с внутренней нормой доходности IRR по данному проекту. Если IRR ниже, чем показатель стоимости капитала, то подобный инвестиционный проект не принимают к реализации.

Стоимость капитала является измерителем рыночной цены компании. Снижение цены капитала приводит к росту ее рыночной стоимости и наоборот. Особенно наглядно эта зависимость отражается на деятельности акционерного общества, курсовая стоимость акций которого поднимается или снижается на фондовом рынке, что влияет на стоимость собственного капитала общества.

Показатель стоимости капитала служит инструментом обоснования эффективности управленческих решений по вопросу слияния и поглощения. Данную эффективность обеспечивают при условии, что уровень стоимости капитала поглощающей фирмы будет ниже цены капитала поглощаемой. Такое снижение стоимости капитала вновь создаваемого предприятия достигают посредством оптимизации его структуры, использования эффекта синергизма и налоговой экономии.

Эффект синергизма - дополнительные экономические выгоды, которые возникают при успешном объединении компании (их слиянии и поглощении). Данные экономические выгоды образуются вследствие более рационального использования их общего финансового потенциала, взаимодополнение технологий и выпускаемых продуктов, возможностей снижения текущих издержек производства и других аналогичных факторов.

Таким образом, управление стоимостью капитала – необходимое условие повышение рыночной цены компании и роста благосостояния ее собственников и персонала.

Под стоимостью источника финансирования понимают сумму, которую регулярно надо платить за использование определенного объема привлекаемых ресурсов, выраженную в процентах к объему. Стоимость капитала – это расходы на обслуживание капитала, выраженные в процентах к величине капитала. С позиции стратегии развития фирмы стоимость капитала – уровень тех регулярных затрат, которые фирма вынуждена нести в долгосрочном аспекте.

Любое предприятие использует разные источники средств для финансирования как внеоборотных активов, так и оборотных активов. Наибольшие возможности для привлечения финансовых ресурсов имеют акционерные общества. Они используют собственные внутренние источники – прибыль и амортизацию, а также финансовые ресурсы, привлеченные с финансового рынка:

эмиссию акций, формирующих уставный капитал компании (важную часть собственного капитала);
эмиссию корпоративных облигаций – заемный источник;
кредиты банков – заемный источник.

Кроме того, для финансирования оборотных активов используется так же кредиторская задолженность.

Использование того или иного источника финансирования капитала связано для предприятия с определенными затратами, которые и определяют стоимость капитала. Показатель, характеризующий относительный уровень общей суммы регулярных расходов на поддержание сложившейся (оптимальной, целевой) структуры капитала, авансированного в деятельность компании, к общему объему привлеченных средств и выраженный в терминах годовой процентной ставки, характеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность компании, носит название средневзвешенной стоимости капитала. Различные источники финансирования капитала фирмы имеют разную стоимость. Поэтому рассчитывается среднее взвешенное значение стоимости капитала фирмы, собранного из разных источников:

где Сi – цена отдельных элементов капитала,

di – доля отдельных элементов капитала в его общей величине.

Показатель WACC приблизителен, поскольку точность расчетов цены и долей источников не достижима. Показатель используется для принятия решений стратегического характера.

Смысл расчета WACC состоит в определении стоимости привлекаемой денежной единицы, поскольку основное назначение WACC заключается в том, чтобы использовать его как коэффициент дисконтирования при составлении бюджета капиталовложений. Так как анализируется вложение новых средств, не имеет значение, собственные это средства или привлеченные, главным для анализа являются прогнозные оценки. Расчет WACC по фактическим данным необходим при анализе структуры источников и связанных с нею расходов.
WACC – относительно стабильная величина и отражает сложившуюся структуру капитала. Если сложившаяся структура удовлетворительна для владельцев компании, то она (веса, di) должна поддерживаться при вовлечении новых средств для финансирования инвестиционной деятельности.
Разные подходы при выборе весов: либо исходя из рыночных оценок составляющих капитала, либо из балансовых.
Точность WACC зависит от того, насколько точно рассчитана стоимость капитала отдельных источников. Поскольку используется прогнозная оценка, приведенные модели, используемые в конечном итоге для расчета WACC, не являются идеальными, а приемлемы только для аналитических целей. Рекомендуемого значения нет, но снижение показателя при прочих равных условиях способствует повышению ценности фирмы, под которой понимается ее рыночная стоимость.
Можно обособлять долгосрочные источники финансирования, оценивать из стоимость и рассчитывать значение WACC. Однако чаще всего используются обобщенные заемный и собственный капиталы.
Корректность расчета WACC предполагает включение в формулу слагаемых в сопоставимом виде. Поскольку стоимость некоторых источников может определяться в до- и посленалоговом исчислении, необходимо добиться требуемой сопоставимости. Все количественные оценки должны рассматриваться с позиции собственников компании. Именно поэтому сопоставимость слагаемых в формуле достигается использованием показателей, исчисленных на посленалоговой базе.

В повседневной практике возможен экспресс-метод, в котором за WACC принимают среднюю ставку банковского процента.

Концепция стоимости капитала WACC имеет большое значение для принятия управленческих финансовых и инвестиционных решений:

стоимость капитала фирмы определяет минимальные требования к прибыли и рентабельности ее активов (WACC – безрисковая часть нормы прибыли на вложенный капитал);

показатель стоимости капитала используется при оценке эффективности инвестиций. Он определяет величину ставки дисконтирования для чистого денежного потока инвестиционного проекта (один из методов определения ставки дисконта). Если NPV больше нуля при ставке дисконтирования равной WACC, проект допускают к дальнейшему рассмотрению;
при сравнении с IRR проекта. Если IRR больше WACC, то проект может быть одобрен как обеспечивающий интересы инвесторов и кредиторов, если равен, то инвестор безразличен к данному проекту. Если меньше, то проект отвергают как убыточный;
показатель стоимости капитала используется для управления структурой капитала на основе механизма финансового левериджа;
уровень стоимости капитала влияет на стоимость фирмы в целом. Снижение стоимости капитала приводит к росту рыночной стоимости компании и наоборот. Управление стоимостью капитала фирмы - важное направление повышения стоимости компании.

Наибольшее значение концепция стоимости капитала имеет для принятия долгосрочных инвестиционных и финансовых решений. При определении стоимости капитала для принятия долгосрочных решений рассматривается только основной капитал, в который не входит кредиторская задолженность и краткосрочные кредиты, являющиеся источниками финансирования оборотных активов фирмы.

Стоимость капитала может быть рассчитана в двух видах:

историческая (текущая);
предельная, маржинальная.

Историческая стоимость капитала рассчитывается по данным финансовой отчетности. Она отражает уровень затрат на обслуживание капитала фирмы при сложившейся структуре капитала, дивидендной политике, требований банка, кредитующий фирму.

Экономический смысл текущей стоимости капитала можно трактовать следующим образом. Например, стоимость капитала фирмы равна 26.7%. Отсюда следует, что менеджеры фирмы должны принимать инвестиционные решения, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения цены капитала (26.7%).

Стоимость капитала – динамичная величина, прежде всего потому, что фирма привлекает новые финансовые ресурсы, при этом меняется структура капитала и стоимость его отдельных составляющих.

Для реализации инвестиционных проектов гораздо важнее предельная стоимость капитала MCC. Рассчитывается на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для наращивания объема инвестиций при сложившихся условиях фондового рынка. Например, компания планирует участвовать в крупном инвестиционном проекте, для реализации которого потребуются дополнительные источники финансирования, которые можно получить только на фондовом рынке. В том случае прогнозная стоимость, которая и будет предельной, может существенно отличаться от текущей стоимости. Она представляет собой затраты по привлечению новых финансовых ресурсов, отнесенная к их величине. Такие оценки необходимы для составления бюджета капиталовложений.

MCC характеризует прирост WACC к сумме каждой новой его единице, дополнительно привлекаемой предприятием.

, где

- прирост объема всего капитала дополнительно привлекаемого предприятием в прогнозном периоде, %;

- прирост WACC в прогнозном периоде, %.

Привлечение дополнительного капитала предприятием ограничено. Это, как правило, связано с возрастанием его стоимости. Так, увеличение собственного капитала за счет реинвестирования прибыли ограничено ее размерами и дивидендной политикой. Увеличение объема эмиссии акций и облигаций также за определенными пределами может потребовать более высоких дивидендов и процентов по облигациям. Кроме того, возникают расходы, связанные с размещением корпоративных ценных бумаг, что так же увеличивает стоимость дополнительно привлекаемого капитала. Далее, привлечение дополнительного банковского кредита, может осуществляться на условиях более высокого процента за кредит, т.к. растет кредитный риск для банка (из-за снижения финансовой устойчивости фирмы). Показатель эффективности привлеченного капитала: ПЭК:

, где

- прирост уровня рентабельности всего капитала, %.

Важным принципом определения стоимости капитала является учет влияния налогов. Стоимость капитала определяется на посленалоговой базе, так как для фирмы важен денежный поток, доступный для использования, т.е. остающийся в распоряжении фирмы после уплаты налогов.

Этот фактор (налоги) увеличивает стоимость собственного капитала по сравнению с заемным, поскольку для расходов по обслуживанию собственного и заемного капитала действует разный налоговый режим. Дивиденды выплачиваются из чистой прибыли после налогообложения. Проценты за заемные средства выплачиваются до налогообложения и таким образом уменьшают налогооблагаемую прибыль и соответственно увеличивают денежный поток, остающейся в распоряжении компании.

Содержание