1 Эффект финансового рычага, финансовый риск

Основные термины и базовые показатели финансового менеджмента:

1. Добавленная стоимость (ДС).

2. Брутто результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ):

БРЭИ = ДС – (з/п + начисления + налоги, входящие в себестоимость (кроме налога на прибыль) + процент за кредит)

БРЭИ = БП + А + %

где БП – балансовая прибыль; А – амортизационные отчисления.

Эта величина является первейшим показателем достаточности средств предприятия на покрытие всех своих расходов. По его удельной величине в добавленной стоимости можно судить об эффективности управления предприятием и составить общее представление о потенциальной рентабельности предприятия.

2. Нетто результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ):

НРЭИ = БРЭИ – А = БП + %

то есть НРЭИ – прибыль до уплаты налога на прибыль и процента по кредиту.

3. Экономическая рентабельность, т.е. рентабельность активов предприятия:

4. Рентабельность собственного капитала:

Пример 1. Возьмем два предприятия с одинаковым уровнем экономической рентабельности R_а = 20%. Различие между предприятиями в том, что предприятие А не пользуется кредитами и не выпускает ценные бумаги, а предприятие В использует как собственные, так и заемные средства. Предположим, что величина активов предприятия А равна 1 000; у предприятия В – 1 000, отношение собственных средств к заемным равна 500:500. НРЭИ = 200 (у А и В). Предположим предприятия не платят налогов, тогда получается, что А получает прибыль исключительно только благодаря использованию собственного капитала:

Тогда предприятие В, вследствие использования заемного капитала, должно из величины НРЭИ = 200 выплатить процент за кредит, равный 15% от заемных средств.

При одинаковой экономической рентабельности в 20% налицо различная рентабельность собственного капитала, получаемая в результате различной структуры финансовых источников.

ЭФР = 25% – 20% = 5% – эффект финансового рычага

Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственного капитала, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.

Теперь введем налогообложение по ставке .

R_СК = 16,6 – 13,3 = 3,3% – получено только в результате разницы финансовой структуры пассивов предприятия А и В.

1. Предприятие, пользующееся только собственными средствами, ограничивает рентабельность собственного капитала:

2. Предприятие, использующее кредит, либо увеличивает, либо уменьшает рентабельность собственного капитала в зависимости от соотношения собственных и заемных средств в пассиве баланса предприятия и в зависимости от величины процентной ставки за кредит. Здесь и возникает эффект финансового рычага:

Отсюда возникают следующие вопросы:

1) как бы рассчитать и организовать ЭФР, чтобы восполнить от экономической рентабельности, которую мы теряем из-за налогообложения;

2) какой должна быть рентабельность активов, чтобы перекрыть процентную ставку за кредит.

СРПС – средняя расчетная процентная ставка.

Необходимо учесть, что СРПС не совпадает с процентной ставкой за конкретный кредит, ее рассчитывают:

Эффект финансового рычага рассчитывается по следующей формуле:

где Д – дифференциал.

Д = R_a – СРПС

Однако в этой формуле кроется важное противоречие: чтобы увеличить ЭФР нужно увеличить ПФР, либо Д. Но при увеличении доли заемных средств финансовых источников предприятия автоматически увеличиваются финансовые издержки по кредитам, то есть увеличивается СПРС.

Допустим, ЗС увеличились до 1 500, СПРС – до 18%.

В данном случае новый кредит в размере дополнительных 1 000 ед. можно считать выгодным для предприятия, но ЭФР возрос за счет ПФР. Таким образом, если новый кредит приносит предприятию увеличение ЭФР, то такой кредит выгоден, но при этом необходимо следить за дифференциалом. При наращивании ПФР обычно банкиры склонны компенсировать свой кредитный риск повышением цены за кредит. Чем больше дифференциал, тем меньше риск, и наоборот. Дифференциал может быть и отрицательным.

Пример 2. Отношение заемных средств к собственному капиталу равен 9, СПРС = 22%.

R_CK = 16,6 – 12 = 4,6%

Итак, с отрицательным дифференциалом предприятия не являются привлекательными для инвесторов, желающих получать дивиденды. И менеджер не станет увеличивать ПФР любой ценой, а будет регулировать его в зависимости от дифференциала.

Таким образом, заемные средства это сами по себе не благо и не зло. ЗС – это фактор развития производства, фактор риска деятельности предприятия. Финансовый менеджер должен в этой ситуации принимать разумные риски в пределах дифференциала, дифференциал не должен быть отрицательным, что важно как для банкира, так и для заемщика. Многие на Западе считают, что ЭФР должен быть равным 30–50%, тогда он (ЭФР) способен компенсировать налоговые изъятия и обеспечивать достаточную отдачу собственного капитала, и при этом снижать акционерный риск.

В западной школе ЭФР рассчитывается так: