7.4. Теорія очікувань. Теорія переваги ліквідності. Теорія сегментування ринків
Фінансові зобов'язання з різними термінами обігу, як правило, характеризуються різними ставками доходу. Існують теорії, що пояснюють відмінності у структурі відсоткових ставок у часі. Так, за теорією інфляційних очікувань, дохідність довготермінових фінансових вкладень відображає очікування учасників ринку щодо майбутніх відсоткових ставок. За теорією надання переваги ліквідності, дохідність довготермінових вкладень як більш ризикованих має включати премію за ліквідність. Теорія ринкової дохідності цінних паперів на підставі ринкового сегментування пояснює відмінності у дохідності фінансових активів тим фактом, що чинники попиту і пропозиції на ринку короткотермінових і довготермінових зобов'язань визначаються різними категоріями учасників, а рівень взаємозв'язку між різними ринками слабкий. Сегментування ринків — це поділ покупців (інвесторів) на групи за ознакою відмінності у потребах, характеристиках і/або поведінці.
Вихідним етапом розгляду зазначених теорій є побудова кривої дохідності (yield curve), що являє собою графічне відображення залежності між дохідністю (відсотковою ставкою) фінансового активу і часом настання плати за цінним папером з фіксованим доходом — терміном до погашення (рис. 7.2).
Щоб побудувати криву дохідності, треба розрахувати дохідність (відсоткові ставки) за цінними паперами з різними термінами погашення, але з близькими інвестиційними характеристиками. Крива дохідності може бути «нормальною» у випадку (а), коли довготермінові фінансові активи забезпечують більшу дохідність, а короткотермінові — меншу, і «зворотною» (б), коли більша дохідність притаманна короткотерміновим активам (рис. 7.3).
Рис. 7.2. Залежність між дохідністю фінансового активу й терміном до погашення
Рис. 7.3. Нормальна (а) і зворотна (б) форми кривої дохідності
За теорією (інфляційних) очікувань, інвестори нейтральні до ризику й зацікавлені лише в максимізації очікуваного доходу. Тобто фінансові активи з різними термінами погашення розглядаються як цілком замінні, премія за ризик відсутня. Теорія очікувань виходить із припущення, що дохідність довготермінових цінних паперів відображає очікування суб'єктів ринку щодо майбутніх відсоткових ставок. Якщо очікування майбутніх відсоткових ставок переважної більшості інвесторів відрізняється від фактичних, це спричиняє зміну співвідношення попиту й пропозиції на довготермінові й короткотермінові фінансові активи. Отже, очікувана майбутня дохідність — це відображення прогнозу інвесторів щодо зміни відсоткових ставок.
Про очікування зростання відсоткових ставок свідчить «нормальна» крива, про очікування падіння — «зворотна».
Теорія надання переваги ліквідності стверджує, що довготермінові цінні папери характеризуються вищою дохідністю порівняно з короткотерміновими, бо вони ризикованіші (і відповідно менш ліквідні). Якщо інвестори не схильні до ризику, відсоткові ставки за ризикованішими довготерміновими зобов'язаннями мають включати премію за ризик, пов'язаний із чинником часу. Премія інвесторові за ризик є необхідним наддоходом понад безпечний дохід на капітал (безризикову ставку доходу).
Слід зауважити, що ця теорія не спростовує, а лише доповнює й конкретизує теорію очікувань на випадок несхильності до ризику суб'єктів ринку. Згідно із цією теорією, крива дохідності не обов'язково має «нормальну» (зростаючу) форму. У разі, коли зниження відсоткових ставок переважає премію ліквідності, залежність між відсотковими ставками й терміном погашення фінансового активу буде «зворотною».
Сутність теорії дохідності цінних паперів на підставі ринкового сегментування (теорія сегментування ринків) полягає у тому, що форма кривої дохідності залежить від попиту і пропозиції на фінансові активи з різними термінами погашення. За вихідним припущенням, фінансові активи з різними термінами обігу не є повними замінниками для інвесторів. Попит і пропозиція на фінансові зобов'язання з різними термінами обігу формуються відповідно до цілей і преференцій різних суб'єктів ринку. Тобто відсоткові ставки змінюються під впливом чинників попиту і пропозиції на різних сегментах ринку окремо, відносно високий зв'язок може спостерігатися лише між ринками цінних паперів із близькими (у межах року) термінами погашення.
Ця теорія пояснює, чому дохідність фінансових активів на ринках коротко- і довготермінових зобов'язань має суттєві розбіжності. Емпіричні спостереження доводять, що особливий вплив справляють чинники попиту і пропозиції, що визначаються інтересами різних категорій суб'єктів ринків, а рівень взаємодії різних ринків при цьому низький.
Крива дохідності мінлива, у будь-який час вона може набути горизонтального положення, може спрямуватися вгору або вниз.
Горизонтальна лінія вказуватиме на стан рівноваги між ринками довго- і короткотермінових зобов'язань. Тенденція підвищення спостерігається, коли зростає пропозиція короткотермінових цінних паперів стосовно попиту й існує дефіцит довготермінових цінних паперів. Нахил кривої дохідності вниз засвідчуватиме відносно високий попит на ринку короткотермінових цінних паперів порівняно з попитом на ринку довготермінових цінних паперів.
Певні емпіричні дослідження підтверджують загалом правильність висновків теорії сегментування ринків. Між теоріями, які пояснюють часову структуру відсоткових ставок, немає суперечностей. Проте необхідне їх узагальнення і проведення подальших досліджень у цьому напрямі.
Контрольні запитання і завдання
Розкрийте сутність і особливості теорій ринкового ціноутворення цінних паперів.
У чому полягає принципова відмінність між технократичною й фундаменталістською теоріями?
У чому полягає сутність теорії ЧарлзаДоу,
У чому полягає сутність «хвильової теорії» Гольфа Еліотта?
Викладіть зміст гіпотези ефективних ринків.
Визначте характерні ознаки ефективних ринків.
Розкрийте взаємозв'язок гіпотези ефективних ринків і теорії «ходіння навмання».
Схарактеризуйте поняття інформаційної (інформативної) ефективності ринку.
Який взаємозв 'язок існує між інформаційною й економічною ефективністю ринку?
Схарактеризуйте і порівняйте форми інформаційної ефективності ринків.
Викладіть передумови ефективних ринків.
Наведіть тлумачення поняття ризику.
Розкрийте зміст класичних підходів до визначення фінансових ризиків.
У чому полягає неокласичний підхід до тлумачення фінансових ризиків?
15. Як співвідносяться дохідність і ризик?
16. Що таке премія за ризик?
17. Що таке безризикова ставка доходу?
18. На яких принципах будується і який вигляд може набувати крива дохідності відповідно до теорій, що пояснюють часову структуру ставок відсотка?
19. Висвітліть зміст теорії інфляційних очікувань.
У чому полягає сутність теорії надання переваги ліквідності?
Розкрийте зміст теорії дохідності цінних паперів на підставі ринкової сегментації.
Схарактеризуйте вихідні положення сучасної портфельної теорії.
У чому полягає сутність арбітражної теорії?
Які чинники враховує арбітражна теорія?
Чи існує на практиці безризиковий фінансовий актив?
Що таке дисконтування?
Як обчислюють майбутню вартість фінансового активу?
Як обчислюють поточну (теперішню) вартість фінансового активу?
Що таке компаундирування?
Які цінні папери вважаються вільними від ризику?
Рекомендована література
Брігхем Є. Р. Основи фінансового менеджменту: Пер. з англ.— К.: Вазако, 1997.
Бригхем Ю., Галенски Л. Финансовый менеджмент: Пер. с англ. — СПб., 1997.
Кейнс Дж. М. Общая теория занятости, процента и денег. — М.: Прогресе, 1980.
Ковалев В. В. Финансовый анализ. Выбор инвестиций. Управле- ние капиталом. — М.: Финансы и статистика, 1995.
З.МертенсА. Инвестиций: Курс лекций по современной финансо-вой теории. — К.: Киевское инвестиционное агентство, 1997.
Нікбахт Е., Гроппеллі А. Фінанси: Пер. з англ. — К.: Вік: Глобус, 1992.
Райс Т., Койли Б. Финансовые инвестиций и риск: Пер. с англ. — К.: ВНУ, 1995.
Тьюлз Р., Брэдли 3., Тьюлз Т. Фондовый рынок: Пер. с англ. — 6-е изд. — М.: ИНФРА-М, 2000.
Шпиг Ф., Малюков В., Линдер Н. Концепция формирования нор- мативов управлення банковскими системами // Финансовые риски. — 1996. —№1.
10. ЯстремскийА. И. Моделирование экономического риска.— К., 1992.
- Тема 1. Портфельне інвестування як вид інвестиційної діяльності
- 1.1. Фінансові інвестиції та їх класифікація.
- 1. За формами власності на інвестиційні ресурси:
- 2. За характером участі в інвестуванні:
- 3. За періодом інвестування:
- 4. За регіональною ознакою:
- 5. За джерелами фінансування:
- 1.2. Поняття та сутність портфельного інвестування.
- 1.3. Процес формування портфеля цінних паперів.
- Тема 2. Цінні папери як об'єкти портфельного інвестування
- 2.1. Цінні папери: поняття та види. Класифікація цінних паперів за різними ознаками. Інвестиційні якості цінних паперів
- 2.3. Види вартісної оцінки цінних паперів. Оцінювання якості цінних паперів міжнародними рейтинговими агенціями. Спліт і консолідація акцій як методи штучного регулювання їхньої курсової ціни
- Тема 3. Правове регулювання
- 3.1. Правове регулювання процесу портфельного інвестування: типи, цілі, форми та моделі
- 3.3. Саморегулівні об'єднання ринку цінних паперів. Поняття та види саморегулівних організацій.
- Тема 4. Організація й функціонування ринку цінних паперів
- 4.1. Ринок цінних паперів у складі фінансового ринку.
- 4.2. Первинний і вторинний ринки цінних паперів.
- 4.3. Індекси стану ринку цінних паперів
- 4.4. Сучасні тенденції у розвитку ринку цінних паперів
- Тема 5. Суб'єкти портфельного інвестування
- 5.1. Склад суб'єктів портфельного інвестування
- 5.3. Інвестори на фондовому ринку: поняття і класифікація
- 5.4. Діяльність професійних учасників ринку цінних паперів у процесі
- 5.6. Інститути спільного інвестування як суб'єкти портфельного інвестування
- Тема 6. Система оформлення прав власності на цінні папери
- 6.1. Реєстратори цінних паперів, їхня роль і функції
- 6.2. Правила й техніка ведення депозитарної діяльності з цінними паперами. Операції зберігачів і депозитаріїв
- 6.3. Розрахунково-клірингові інститути ринку цінних паперів
- Тема 7. Засадові теорії портфельного інвестування
- 7.1. Теорії ціноутворення на ринку цінних паперів (технократична, фундаменталістська, «ходіння навмання»). Гіпотеза ефективних ринків. Інформаційна ефективність. Арбітраж
- 7.3. Теорія часової вартості грошей
- 7.4. Теорія очікувань. Теорія переваги ліквідності. Теорія сегментування ринків
- Тема 8. Аналіз у процесі прийняття інвестиційних рішень
- 8.1. Передінвестиційні дослідження. Мотивація інвестиційних рішень.
- 8.2. Фундаментальний аналіз фінансових інвестицій.
- 8.3. Технічний аналіз ринку цінних паперів. Поняття і методи. Традиційний графічний метод.
- 8.4. Аналіз ризиків. Оцінювання ризику. Систематичний і несистематичний ризики. Β-коефіцієнт як міра систематичного ризику
- Тема 9. Стратегія портфельного інвестування
- 9.1. Управління портфелем цінних паперів. Стратегія і тактика управління. Активна й пасивна стратегії управління портфелем цінних паперів. Моніторинг у портфельному інвестуванні
- 9.2. Диверсифікація як основа портфельного інвестування.
- 9.3. Ліквідність у портфельному інвестуванні. Критерії ліквідності. Визначення оптимального трансферу готівки у цінні папери на підставі моделі Баумоля. Операції репо
- Тема 10. Похідні інструменти (деривативи) в процесі портфельного інвестування
- 10.1. Похідні інструменти: поняття, види та значення. Ф'ючерсні контракти. Опціонні контракти
- 10.2. Похідні інструменти і ризики. Страхування ризиків (хеджування) за допомогою похідних інструментів