8.1. Характеристика та порядок формування інвестиційних ресурсів на підприємстві

Реалі зація інвестиційної діяльності на підприємстві характеризується, передусім, розширеним відтворенням основних фондів, що потребує нале­жного ресурсного забезпечення, тобто формування необхідних інвестицій­них ресурсів. Цей процес передбачає відокремлення значної частини сукуп­ного суспільного продукту від особистого та поточного виробничого спо­живання. Крім того, інвестиційні ресурси, спрямовані на ці цілі, вилучають­ся з процесу розширеного відтворення на період до введення в дію основ­них фондів. У майбутньому вони поступово відшкодовуються інвестору у процесі експлуатації об'єктів, випуску та реалізації виробленої продукції.

Джерелом розширеного відтворення с накопичення, тобто частина національного доходу, спрямована на технічний розвиток виробництва, утворення резервів і розширення основних фондів. У натурально-речовій формі накопичення складається з приросту основних фондів виробничого та невиробничого призначення, матеріальних засобів та резервів. Грошовим джерелом накопичення є частина національного доходу, що виступає при первинному розподілі у формі чистого прибутку (форми реалізації додатко­вого продукту, який утворюється у сфері матеріального відтворення): при­бутку, додатку на додану вартість, чистого прибутку агропромислових гос­подарств та інших накопичень підприємств (рис. 8.1.).

Необхідно зауважити, що досить часто допускається ототожнення джерел відтворення основних фондів із джерелами фінансування капіталь­них вкладень, проте їх економічна сутність є різною. Джерела відтворення формуються значно раніше за джерела фінансування капітальних вкладень, виступаючи у формі фонду відшкодування валового національного продук­ту і накопичуваної частини національного доходу, у вигляді первинних до­ходів суспільства. У процесі їх перерозподілу утворюються вторинні дохо­ди, певна частина яких набирає форми джерел фінансування капітальних вкладень.

356

Рис. 8.1. Порядок формування національних інвестиційних ресурсів

Наведена схема (рис. 8.1.) порядку формування інвестиційних ресур­сів на підприємстві зображає лише створення національних інвестиційних ресурсів і не враховує таке джерело, як іноземний капітал. З іншого боку, необхідно врахувати, що певна частина національних інвестиційних ресур­сів вкладається за кордон, тобто відбувається відтік капіталу з країни.

У зв'язку з цим, формування інвестиційних ресурсів країни можна представити таким чином:

Національні інвестиційні ресурси + Іноземні інвестиційні ресурси - Від­тік капіталу за кордон = Національні інвестиційні ресурси + Сальдо міжнародного руху капіталу

Усі інвестиційні ресурси (національні та іноземні) прямо чи опосере­дковано залучаються підприємством на ринку капіталу, що інвестується.

Схематично процес формування на підприємстві інвестиційних ресу­рсів через ринок інвестиційного капіталу можна представити таким чином, то національні та іноземні кошти фізичних, юридичних осіб та держави можуть потрапити до підприємства двома шляхами: безпосередньо та через фінансово-кредитну сферу (рис. 8.2.).

357

У першому випадку це може відбуватися шляхом:

1. купівлі власниками заощаджень цінних паперів підприємств на первинному ринку;

2. надання державою підприємству дотацій, субсидій, пільгових кредитів, тощо;

3. внесення національними та іноземними інвесторами коштів у статутний фонд підприємства на умовах участі у капіталі;

1. об'єднання капіталів підприємств.

Другий, основний потік заощаджень потрапляє спочатку до посеред­ників і набуває вигляду депозитів комерційних банків, внесків у пенсійні та інвестиційні фонди або у страхові компанії. Посередники, акумулюючи ко­шти населення та інших економічних суб'єктів, зобов'язані реінвестувати довірені їм заощадження з прибутком до моменту їх повернення власнику, тому вони в.иходять на інвестиційний ринок як інституціині інвестори та кредитори.

Таким чином, ресурси, залучені підприємством на інвестиційному ринку, додаються до тих, що підприємство має у своєму розпорядженні, й утворюють його сукупні інвестиційні ресурси. Велика тривалість інвести­ційного циклу та висока вартість інвестиційних об'єктів вимагають виді­лення спеціальних матеріальних та нематеріальних ресурсів, економічний обіг яких опосередковується через грошові кошти, у процесі використання яких реалізується значна частка накопиченого національного доходу та фо­нду відшкодування, спожитих у процесі відтворення основних фондів з ме­тою накопичення.

358

Основною метою формування інвестиційних ресурсів підприємства є задоволення потреб у придбанні необхідних інвестиційних активів та оптн-мізація і'х структури з позицій забезпечення ефективних результатів інвес­тиційної діяльності.

З урахуванням цієї мети процес формування інвестиційних ресурсів мас базуватися на таких принципах:

/. Принцип врахування перспектив розвитку інвестиційної діяльно­сті. В процесі формування обсягів та структури інвестиційних ресурсів вар­то враховувати усі стадії інвестиційного процесу передінвестиційну, інве­стиційну та експлуатаційну.

2. Принцип забезпечення відповідності обсягу залучених інвестицій­них pecvpc і в обсягу інвестиційних потреб підприємства. Загальна потреба в інвестиційних ресурсах підприємства базується на розрахунках загальних обсягів реального та фінансового інвестування.

3. Принцип забезпечення оптимальної структури інвестиційних ре­сурсів з позицій ефективної інвестиційної діяльності. Умови формування високих кінцевих результатів інвестиційної діяльності залежать від струк­тури сформованих інвестиційних ресурсів. Оптимальна структура забезпе­чує фінансову рівновагу розвитку підприємства в процесі здійснення інвес­тиційної діяльності, з іншого боку, неоптимальна структура генерує ризики в фінансовій сфері підприємства, тобто призводить до банкрутства підпри­ємства.

4. Принцип забезпечення мініміїації витрат з формування інвести­ційних ресурсів з різних джерел. Така мінімізація витрат здійснюється в процесі управління вартістю капіталу, який залучається для інвестиційної діяльності з метою одержання максимальної суми чистого прибутку.

5. Принцип забезпечення високоефективного використання інвес­тиційних ресурсів у процесі інвестиційної діяльності. Інвестиційні ресурси, які тимчасово не використовуються, можуть втрачати свою вартість з часом. Тому формувати інвестиційні ресурси слід, враховуючи темпи інфляції та інші фактори, які впливатимуть на вартість протягом строку реалізації інве­стиційної діяльності [1. С 380-382].

Зазначені принципи підприємство має використовувати при розробці стратегії формування інвестиційних ресурсів, яка має здійснюватися за такими етапами:

І. Ретроспективний аналіз формування інвестиційних ресурсів

підприємства. Метою такого аналізу є виявлення потенціалу формування інвестиційних ресурсів відповідно до запланованих обсягів інвестицій.

II. Прогнозування потреби у загальному обсязі інвестиційних ре-

сурсів, де визначається: необхідний обсяг фінансових коштів інвестування; загальна потреба у інвестиційних ресурсах для реального інвестування, а також їх потреба за окремими відрізками часу прогнозованого періоду.

359

3. Прогнозування можливості формування інвестиційних ресурсів за рахунок різних джерел, у тому числі власних (частина чистого прибутку, амортизаційні відрахування, страхові виплати відшкодування збитків; по­гашення довгострокових фінансових інвестицій; реінвестиції від продажу основних фондів; мобілізація надлишків оборотних активів); позичкових (кредити, емісія боргових цінних паперів, цільовий державний кредит, по­датковий інвестиційний кредит, лізинг); залучених (емісія акцій, безоплатні вкладення державних органів і комерційних структур).

4. Визначення ефективних схем та методів фінансування окремих ін­вестиційних програм і проектів (самофінансування, акціоиуваиня, боргове фінансування, фінансування на консорціііних засадах, оренда, пільгове фі­нансування, субсидування, змішане фінансування тощо).

г Визначення необхідного та граничного обсягу інвестиційних ресу­рсів із зовнішніх джерел. Обсяг залучення інвестиційних ресурсів із зовніш­ніх джерел має забезпечити ту частину інвестиційного капіталу, яку не вда­лося сформувати за рахунок внутрішніх власних джерел фінансування. Зок­рема, забезпечення задоволення потреби у власних інвестиційних ресурсах із зовнішніх джерел планується за рахунок залучення додаткового пайового капіталу (власників або інших інвесторів), додаткової емісії акцій або за рахунок інших джерел. Якщо сума внутрішніх власних та залучених інвес­тиційних ресурсів повністю не забезпечує загальну потребу в них у запла­нованому періоді, то приймається рішення про залучення позичкових кош­тів.

V. Оптимізація структури джерел формування інвестиційних ресур­сів з урахуванням мінімізації вартості залучення інвестиційних ресурсів із різних джерел. Така оптимізація здійснюється шляхом розрахунку ціни ка­піталу підприємства та його фінансової стійкості, а також розрахунку очіку­ваного прибутку та рентабельності.

Усі інвестиційні ресурси, що формуються на підприємстві для реалі­зації його інвестиційної діяльності, можуть використовуватися у фінансовій, матеріальній, нематеріальній та трудовій формах, див рис. 8.5.

Фінансові ресурси, зокрема, грошові кошти, в інвестиційній діяльно­сті відіграють найбільшу роль. По-перше, вони можуть трансформуватися у будь-яку іншу форму інвестиційних ресурсів шляхом придбання предметів та знарядь праці, інновацій, робочої сили та інших елементів виробництва, а, по-друге, тільки грошові кошти дають можливість інвестору обирати будь-який об'єкт інвестування. Інвестиційні ресурси у вигляді цінних папе­рів, які вкладаються в об'єкти інвестування, зокрема в статутний фонд, в Україні майже не використовуються. Інвестиційні ресурси у формі матеріа­льних, нематеріальних та трудових вкладаються лише у процес виробницт­ва.

360

Загалом, інвестиційні ресурси можна класифікувати за такими озна­ками: а) за характером власності:

'-власні;

- залучені;

- позичкові.

б) за видами власності:

- державні інвестиційні ресурси (бюджетні кошти та кошти поза­бюджетних фондів, державні позики, пакети акцій та інші основні та оборо­тні кошти, що належать до державної власності);

- приватні інвестиційні ресурси, які містять власні та залучені ко­шти підприємств, а також інституційних інвесторів, у тому числі, банків, інститутів спільного інвестування, недержавних пенсійних фондів, страхо­вих компаній тощо.

361

в) за рівнем власності:

на рівні держави:

• кошти державного, регіонального, місцевих бюджетів, та позабюджет­них фондів;

• залучені кошти державної фінансово-кредитної системи;

• позикові кошти у вигляді державних іноземних запозичень (зовнішній борг держави) та державних облігацій, боргових, товарних та інших по­зик (внутрішній борг держави);

♦ на рівні підприємства:

• власні кошти (прибуток, амортизаційні відрахування, страхові суми відшкодування збитків, іммобілізовані надлишки основних та оборот­них коштів, нематеріальних активів тощо);

• залучені кошти, у тому числі, внески та пожертвування, кошти отримані від продажу акцій тощо;

• позичкові кошти у вигляді державних, банківських та комерційних (лі­зинг) кредитів та емісії корпоративних облігацій;

♦> на рівні інвестиційного проекту:

• кошти державного та місцевого бюджетів, позабюджетних фондів;

• кошти суб'єктів господарювання - вітчизняних підприємств та органі­зацій, колективних інституційних інвесторів;

• іноземні інвестиції у різних формах.

Врахувавши усі різновиди інвестиційних ресурсів, ресурси конкрет­ного підприємства можна представити у такому вигляді, див. табл. 8.1.

У процесі формування інвестиційних ресурсів найважливішим за­вданням інвестора є визначення їх загального обсягу. Загальна сума ін­вестиційних ресурсів підприємства має визначатися, виходячи із запла­нованого обсягу освоєння коштів в процесі реалізації окремих реальних інвестиційних проектів, а також запланованого приросту портфеля фі­нансових інвестицій. Таким чином, загальний обсяг необхідних інвести­ційних ресурсів у плановому періоді визначатиметься за такою форму­лою:

362

Загальний обсяг інвестиційних ресурсів, необхідних для реалізації конкретного інвестиційного проекту визначається з урахуванням стадій ци­клу інвестиційного проекту, див. табл. 8.2. Після визначення загального об­сягу інвестиційних ресурсів, інвестор має визначити, яка їх частка буде профінансована за рахунок власних коштів, а яка за рахунок позичених чи залучених.

363

Процес формування власних інвестиційних ресурсів (внутрішніх та зовнішніх) тісно пов'язаний з початковим накопиченням капіталу, або ство­ренням статутного фонду. Статутний капітал - це сума внесків (паїв) засновників підприємства для забезпечення його життєдіяльності. Статут­ний капітал може містити не тільки грошові кошти, але й інші матеріальні та нематеріальні активи, цінні папери, права користування тощо. Початкове накопичення капіталу може здійснюватися як в рамках власне підприємст­ва, так і в масштабах країни в загалом (в процесі розподілу та перерозподілу національного доходу формується фонд споживання та фонд накопичення, останній своєю чергою, використовується для формування інвестиційних ресурсів).

Базою формування інвестиційних ресурсів підприємства може бути і капітал, призначений для збільшення статутного фонду та реінвестицій, зокрема, це: чистий прибуток, амортизаційні відрахування; кошти, одержані

364

від реалізації капітальних активів; надходження від продажу окремих фі­нансових інструментів та інші джерела.

Джерела утворення статутного капіталу залежать від форми власності:

- приватна - власний капітал підприємця;

- акціонерна - акціонерний капітал;

- державна - асигнування з бюджету та централізованих фондів;

- колективна (спільна) - внески засновників.

Внески у статутний капітал можуть бути зроблені в будь-якій фо­рмі, але завжди вони повинні мати вартісну оцінку. Такі внески можуть бути здійснені у вигляді будинків, споруд, транспортних засобів, пред­метів праці, цінних паперів, прав на користування природними ресурса­ми, прав Інтелектуальної власності, грошових коштів. Тобто внески мо­жуть здійснюватися у формі матеріальних і нематеріальних активів.

Статутний капітал с невід'ємною складовою частиною майже будь-якого підприємства, разом із тим, він - досить умовне значення, яке означає сукупний розмір внесених засновником або учасником коштів у момент створення товариства, наприклад, надане у натуральній формі у власність підприємствам за рахунок внесків до статутного капіталу чи в оплату акцій, оцінюють за вартістю, визначеною за домовленістю учасників. Через деякий період часу, кошти, внесені до статутного капіталу, можуть бути як прим­ножені, так і втрачені повністю або частково. Тому об'єктивною оцінкою будь-якого підприємства є не розмір його статутного капіталу, а кошти чис­тих активів. До того ж, сам розмір не може ніяким чином гарантувати права кредиторів на майно підприємства.

Розмір статутного капіталу використовується як основа при розраху­нках багатьох економічних коефіцієнтів, що характеризують фінансовий стан підприємства, і, насамперед, автономність бізнесу.

Статутний капітал є основою для початку, а також розвитку госпо­дарської діяльності підприємства і виконує такі функції, наведені у таблиці 8.3.

При формуванні статутного капіталу, кошти, спрямовані в основні та оборотні засоби, є початковими інвестиційними ресурсами підприємства. На'час придбання основних фондів і зарахування їх на баланс підприємства залишкова вартість збігається з їхньою початковою балансовою вартістю. Надалі, по мірі участі основних фондів у виробничому процесі, їхня вартість роздвоюється: одна її частка, що дорівнює зношуванню, переноситься на готову продукцію, інша - виражає залишкову вартість наявних основних фондів. Зношена частка вартості основних фондів, перенесена на готову продукцію, в міру реалізації останньої поступово нагромаджується в грошо­вій формі в амортизаційному фонді. Цей фонд поповнюється за рахунок щорічних амортизаційних відрахувань і використовується для простого та частково для розширеного відтворення основних фондів.

365

Для виробництва продукції підприємству, поряд із основними фон­дами, потрібні й оборотні кошти. Частина оборотних коштів авансується у сферу виробництва і формує оборотні виробничі фонди, інша частина пере­буває в обігу і формує фонди обігу. На час введення підприємства в експлу­атацію воно потребує такого обсягу грошових коштів у складі статутного фонду, якиіі забезпечив би йому придбання матеріальних оборотних фондів (створення запасів) і був би достатнім для обслуговування процесу вироб­ництва та реалізації продукції.

Грошові кошти, авансовані в оборотні виробничі фонди і фонди обі­гу, становлять обігові кошти підприємства. Від забезпечення обіговими коштами залежать ритмічність, злагодженість і висока результативність роботи підприємства. Оптимальна потреба підприємства в обігових коштах визначається шляхом їхнього нормування.

Таким чином, з економічної точки зору, сутність статутного капіталу полягає у забезпеченні створеної юридичної особи основними і оборотними засобами, необхідними для початку господарської діяльності з виробництва продукції, виконання робіт, надання послуг чи продажу товарів.

366

Формування інвестиційних ресурсів на підприємстві тісно пов'язане з фінансовими ресурсами - першоосновою фінансового господарства держа­ви та підприємств.

Загалом, фінансові ресурси є сукупністю доходів і надходжень, які перебувають у розпорядженні населення, підприємств, організацій та дер­жави та спрямовуються на задоволення суспільних потреб з метою розши­реного відтворення та зростання матеріального добробуту. Фінансові ресур­си охоплюють ресурси всіх секторів економіки: державного, підприємниць­кого, а також приватного сектора. До складу фінансових ресурсів входять:

/. Фінансові ресурси, що перебувають v розпорядженні органів дер­жавного управління:

- ресурси державного бюджету;

- ресурси місцевих бюджетів:

- цільові державні фонди;

- фінансові ресурси державних фінансових інституцій (націона­льного банку, державних страхових органів, державних кредитних установ).

2. Фінансові ресурси, що перебувають у розпорядженні господарських підприємств, установ і організацій різних форм власності та видів діяльності.

3. Фінансові ресурси, що перебувають у розпорядженні населення (готівка, заощадження, депозити).

У зв'язку з цим, для залучення інвестиційних ресурсів із зовнішніх джерел підприємство може використовувати цілу низку спеціальних фінан­сових інструментів.

Під фінансовими інструментами розуміють контракти, які одночасно приводять до виникнення (збільшення) фінансового активу в одного підприєм­ства і фінансовою зобов'язання або інструмента власного капітану в іншого.

Фінансові активи включають в себе: грошові кошти не обмежені для використання, та їх еквіваленти; дебіторську заборгованість, не призначену для перепродажу; фінансові інвестиції, що утримуються до погашення; фі­нансові активи, призначені для перепродажу; інші фінансові активи;

Фінансові зобов 'язетня - це борги (заборгованість) підприємства, які виникають внаслідок придбання товарів та послуг у кредит, або кредити, які підприємство отримує для фінансування інвестиційної діяльності.

Відповідно до П(С)БО 11 ''Зобов'язання", зобов'язання - цс заборго­ваність підприємства, що виникла внаслідок минулих подій і погашення якої у майбутньому, як очікується, призведе до зменшення ресурсів підпри­ємства, що втілюють у собі економічні вигоди:

І. Довгострокові зобов'язання - це зобов'язання, які не виникають в ході нормального операційного циклу та будуть погашені після 12 місяців з дати зарахування на баланс.

II. Поточні зобов'язання - короткострокові фінансові зобов'язання, які мають бути погашені протягом поточного операційного циклу підпри­ємств чи протягом року з дати складання бухгалтерського балансу.

367

3. Забезпечення - зобов'язання з невизначеною сумою або часом по­гашення на дату балансу.

4. Непередбачені зобов'язання - зобов'язання, яке може виникнути внаслідок минулих подій та існування якого буде підтверджено лише тоді. коли відбудеться або не відбудеться одна чи більше невизначених майбут­ніх подій, над якими підприємство не має повного контролю; теперішнє зобов'язання, що виникає внаслідок минулих подій, але не визнається, оскі­льки малоймовірно, що для врегулювання зобов'язання погрібно буде вико­ристати ресурси, які втілюють у собі економічні вигоди, аоо оскільки суму зобов'язання не можна достовірно визначити.

V. Доходи майбутніх періодів - доходи, одержані підприємством у зві­тному періоді, але такі, що належать до наступних періодів.

Для визначення зобов'язань повинні бути дотримані дві умови:

1. оцінка їх може бути достовірно визначена;

2. існує ймовірність зменшення економічних вигод внаслідок їх по­гашення.

В умовах ринкової економіки основними джерелами фінансування інвестиційних проектів, що входять до складу зобов'язань, є комерційний та банківський кредити. Комерційний кредит надається одним підприємством іншому у вигляді відстрочки сплати грошей за продані товари чи надані послуги, а банківський кредит (позичка) надається банками у вигляді гро­шових кредитів, що використовуються для розширення виробництва і як джерела платіжних коштів для поточної діяльності.

Загалом, фінансові інструменти, що використовуються підприємст­вом для залучення капіталу можна поділити на:

-основні - ті, що безпосередньо використовуються для залучення капіталу (акції, облігації, векселі, кредитні угоди тощо);

-допоміжні - ті, що можуть використовуватися як застава при отриманні кредиту в комерційному банку, або вони приносять дохід, який можна використати на фінансування інвестиційної діяльності підприємства, або їх можна продати і таким чином отримати необхідні інвестиційні ресурси.

Крім того, деякі допоміжні інструменти можуть випускатись і прода­ватись разом з основними з метою підвищення привабливості останніх для інвесторів. До таких інструментів належать опціоии, ф'ючерсн, варраптп тощо.

8.2. МЕТОДИ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНИХ РЕСУРСІВ

Залежно від форми залучення інвестиційного капіталу існують такі методи фінансування інвестиційних проектів, як самофінансування; акціо- нування; кредитне фінансування; бюджетне фінансування; фінансування за рахунок безоплатних та благодійних внесків і пожертвувань; змішане фі­ нансування, див. рис. 8.4. -

368

Рис. 8.4. Метоли фінансування інвссіїшіиішх проектів

Обираючи той чи інший метод фінансування інвестиційних проектів, треба враховувати їх особливості. Зокрема, внутрішні (власні) кошти такі, як амортизація та прибуток мають певні позитивні сторони, а саме:

• простота та швидкість залучення:

• висока віддача за критерієм норми прибутковості інвестиційного капіталу (непотрібно виплачувати відсотки та дивіденди);

• суттєве зниження ризику неплатоспроможності та банкрутства підприємства при їх використанні;

V повне збереження управління в руках засновника підприємства.

Водночас, обсяг таких джерел у підприємства обмежений, крім того, відсутній зовнішній контроль за їх ефективним використанням.

Зовнішні (боргові та залучені) кошти навпаки мають високі можли­вості залучення та можливості зовнішнього контролю за ефективністю їх використання. Однак с і негативні сторони, а саме:

-- складність із залученням та оформленням;

-значний термін залучення;

-необхідність надання гарантій (на платній основі);

-підвищений ризик банкрутства через несвоєчасне погашення боргу;

- втрата частини прибутку від інвестиційної діяльності через необ­ хідність платити відсотки та дивіденди;

- часткова втрата управління діяльністю підприємства.

Далі більш детально зупинимося на кожному методі фінансування ін­вестиційних проектів.

Найпростішим методом фінансування інвестиційних проектів є са­мофінансування, яке здійснюється лише за рахунок власних внутрішніх коштів підприємства, до яких належать: чистий прибуток; амортизаційні відрахування; страхові суми відшкодування збитків; іммобілізовані надли­шки основних та оборотних коштів, нематеріальних активів тощо. Такий

369

метод фінансування має можливість підприємства не тільки відшкодовувати заграти, а й здійснювати за рахунок отриманого прибутку матеріальне сти­мулювання працюючих, вирішувати питання соціального розвитку і, перед­усім, здійснювати розширене відтворення та розвиток підприємства.

При самофінансуванні суб'єкт господарювання має право самостійно вирішувати, як розпорядитися чистим прибутком, які фінансові ресурси формувати та як їх використовувати. Крім того, він несе реальну економіч­ну відповідальність за результати діяльності та своєчасне виконання своїх зобов'язань перед постачальниками, споживачами, державою, банками. За своїми зобов'язаннями підприємство відповідає власним майном і дохода­ми. Свої втрати та збитки підприємство покриває за рахунок фінансових резервів, системи страхування та за рахунок власного прибутку.

Головним джерелом формування інвестиційних ресурсів на підпри­ємстві є прибуток - кінцевий результат діяльності підприємства, який ста­новить різницю між загальною сумою доходів і витратами на виробництво і реалізацію продукції.

Згідно з Законом України «Про оподаткування прибутку підпри­ємств» [18]. прибутком вважається сума валових доходів, тобто доходів від усіх видів діяльності, зменшена на суму валових витрат підприємства і на вартість зносу (амортизації) основних засобів і нематеріальних активів.

Основою для формування прибутку на підприємстві є доходи, під якими розуміють збільшення економічних вигод у вигляді надходження активів або зменшення зобов'язань, які призводять до зростання власного капіталу (за винятком зростання капіталу за рахунок внесків вкладників).

Справжнім доходом на підприємстві є чистий дохід (ЧД) від реалі­зації продукції (товарів, робіт, послуг), який розраховується шляхом вира­хування з доходу (виручки) від реалізації продукції (товарів, робіт, послуг) (Д) податку на додану вартість (ПДВ), акцизного збору (ЛЗ), інших зборів або податків з обороту (ІЗП) та інших вирахувань з доходу, тобто:

ЧД = Д-ПДВ-АЗ-ІЗП-1В (8.2.)

Якщо дохід від операції неможливо достовірно оцінити та немає впе­вненості у відшкодуванні понесених втрат, дохід не визнається, а витрати визначаються як витрати звітного періоду.

Своєю чергою, фінансовим результатом підприємства, відповідно до П(С)ІЮ 3 «Звіт про фінансові результати», вважаються: або збиток - пере­вищення суми витрат над сумою доходів, для отримання яких здійснені ці витрати, або арнауток - сума, на яку доходи перевищують пов'язані з ним витрати.

Різницю між чистим доходом і собівартістю реалізованої продукції (товарів, робіт, послуг) називають валовим прибутком (збитком)-

Фінансовий результат від операційної діяльності визначається як ал­гебраїчна сума валового прибутку (збитку), іншого операційного доходу, адміністративних витрат, витрат на збут та інших операційних витрат. Фі-

370

нансовии результат від звичайної діяльності до оподаткування визначається як алгебраїчна сума прибутку (збитку) від операційної діяльності, фінансо­вих та інших доходів, фінансових та інших витрат.

Різниця між прибутком від звичайної діяльності до оподаткування та сумою податку на прибуток с кінцевіш фінансовим результатом від зви­чайної діяльності.

Окремо від фінансових результатів від звичайної діяльності визнача­ються невідшкодовані збитки та прибутки від надзвичайних подій (стихій­ного лиха, пожежі, техногенних аварій тощо).

Таким чином, остаточний фінансовий результат діяльності підприєм­ства - чистий прибуток (збиток) - визначається як різниця між різними видами доходів та витрат підприємства за звітний період.

Важливим у процесі формування джерел фінансування інвестиційних проектів є порядок розподілу та напрямів використання чистого прибутку, від яких залежить, яка частина прибутку піде на фінансування інвестицій­них заходів, див., рис. 8.4.

Виходячи з схеми, зрозуміло, що підприємство має можливість вико­ристати прибуток як джерело фінансування інвестиційних проектів лише у незначних обсягах і лише ту частину, яка йде на формування фонду розвит­ку виробництва (фінансування невеликих інвестиційних заходів, або високо ризикових інноваційних проектів) та фонду соціальної сфери (фінансування проектів, що мають соціальний характер - будівництво санаторіїв, баз від­починку, дитсадків тощо).

Таким чином, приймаючи рішення про необхідність використання прибутку як джерела фінансування інвестиційних проектів, підприємство має всебічно зважити напрями першочергових інвестиційних вкладень та стан фінансових ресурсів, виходячи з фінансового стану підприємства, рівня його матеріально-технічної бази, соціального розвитку колективу, можли­востей прибуткового розміщення коштів на ринку цінних паперів, у грошо­во-кредитній сфері тощо.

Важливим джерелом при самофінансуванні інвестиційних проектів є амортизація, яка формуються в результаті переносу вартості основних фо­ндів на вартість продукту та в сукупності складає амортизаційний фонд.

Відповідно до Закону України «Про оподаткування прибутку підпри­ємств», під терміном «амортизація» основних фондів і нематеріальних ак­тивів слід розуміти поступове віднесення витрат на їх придбання, виготов­лення або поліпшення, на зменшення скориговешого прибутку платника по­датку у межах норм амортизаційних відрахувань [18].

371

Амортизації підлягають витрати на:

- придбання основних фондів та нематеріальних активів для влас­ного виробничого використання, у т. ч. витрати на придбання племінної худоби та придбання, закладення і вирощування багаторічних насаджень до початку плодоношення;

О самостійне виготовлення основних фондів для власних виробни­чих потреб, у т. ч. витрати на виплату заробітної плати працівникам, які були зайняті на виготовленні таких основних фондів;

- проведення всіх видів ремонту, реконструкції, модернізації та інших видів поліпшення основних фондів;

- капітальні поліпшення землі, не пов'язані з будівництвом, а саме: іригація, осушення, збагачення та інші подібні капітальні поліпшення землі.

Не підлягають амортизації та повністю входять до складу валових витрат звітного періоду виграти платника податку на:

372

■ придбання і відгодівлю продуктивної худоби;

■ вироигування багаторічних плодоносних насаджень;

■ придбання основних фондів або нематеріальних активів з мстою їх подальшого продажу іншим особам чи їх використання як комплектую­чих (складових час ічш) інших основних фондів, призначених для подальшо­го продажу іншим особам;

О утримання основних фондів, що знаходяться на консервації.

Сума амортизаційних відрахувань звітного періоду визначається як сума амортизаційних відрахувань, нарахованих для кожного із календарних кварталів, що входять до такого звітного періоду. Сума амортизаційних від­рахувань кварталу, щодо якого проводяться розрахунки (розрахунковий квартал), визначаються шляхом застосування норм амортизації.

Підприємства можуть прийняти рішення про застосування інших норм амортизації, що не перевищують норм, визначених у таблиці 8.4.

Амортизація окремого об'єкта основних фондів групи 1 провадиться до досягнення балансовою вартістю такого об'єкта ста неоподатковуваних мінімумів доходів громадян. Залишкова вартість такого об'єкта входить до складу валових витрат за результатами відповідного податкового періоду, а вартість такого об'єкта прирівнюється до нуля.

Амортизація основних фондів груп 2, 3 і 4 провадиться до досягнення балансовою вартістю групи нульового значення.

Підприємства та організації мають право протягом звітного періоду віднести до валових витрат будь-які витрати, пов'язані з поліпшенням осно­вних фондів, що підлягають амортизації, у сумі, що не перевищує 10 % су­купної балансової вартості всіх груп основних фондів станом на початок такого звітного періоду.

Витрати, що перевищують зазначену суму, збільшують балансову ва­ртість груп 2, З і 4 чи окремих об'єктів основних фондів групи 1, пропорцій­но сукупній балансовій вартості таких груп та таких окремих об'єктів осно­вних фондів групи 1 на початок розрахункового кварталу.

Амортизація в інвестиційній діяльності підприємства відіграє еконо­мічну та податкову роль.

Економічна роль амортизації полягає у фактичному відшкодуванні діючих основних фондів, крім того, відповідні амортизаційні відрахування відображають реальне знецінення основного капіталу в процесі виробницт­ва та надання послуг і належать до витрат діяльності суб'єктів господарю­вання.

Податкова роль амортизації полягає у фінансовому відшкодуванні основного капіталу за рахунок зменшення оподатковуваного прибутку на суму амортизаційних відрахувань (податкова амортизація) та одержання податкової знижки.

373

Важливим у процесі нарахування амортизаційних відрахувань с ви­значення методу нарахування амортизації.

\\щ методом нарахування амортизації розуміють розподіл вартості основних фондів за роками їх служби у певному системному порядку.

Залежно від того, що вкладається в зміст методу нарахування амор­тизації, вони можуть класифікуватися на:

І. Методи, що базуються на термінах використання основних коштів, до них належать:

* методи рівномірної амортизації - які передбачають нарахування амортизації залежно від строку нормальної експлуатації об'єкта основних коштів, зазвичай, рівномірно, виходячи з первісної вартості цього об'єкта, тобто це метод прямолінійного списання (або лінійний метод нарахування амортизації);

* методи прискореної амортизації, які базуються на прискоренні амортизаційного процесу, виходячи з різних систем прискорення на основі залишкової вартості. До них належать; метод суми числа (цифр) років (ку­мулятивний метод); метод зниження задишку; метод подвійного зменшення вартості; модифікаційний (метод залишку, який зменшується з переходом на рівномірний);

* методи уповільненої амортизації, які передбачають уповільнення процесу нарахування амортизації, то збільшує строк використання об'єкта.

374

375

376

377

378

ня. переміщуючи в такий спосіб тиск незабезпечених товарами грошей із ринку предметів споживання на ринок засобів виробництва. Таким чином, відбувається розширення горизонтальних зв'язків між підприємствами, що бувають двох видів: організаційні (концерни, асоціації, синдикати) та фі­нансові (об'єднання грошових засобів у формі акціонерних товариств). Роз­виток фінансових зв'язків через створення акціонерних товариств призво­дить до внутрішнього та міжгалузевого переливу капіталу. З'являється мо­жливість швидкого здійснення структурних зрушень, що сприяють освоєн­ню нових технологій і підвищенню конкурентноздатності підприємств.

Порядок організації акціонерних товариств в Україні визначений у Цивільному кодексі України, який набрав чинності 1 січня 2004 року [22].

Акціонерним є товариство, статутний капітал якого поділений на ви­значену кількість акцій однакової номінальної вартості. Статутний капітал акціонерного товариства утворюється з вартості вкладів акціонерів, внесе­них внаслідок придбання ними акцій і не може бути меншим розміру, вста­новленого законом. Він визначає мінімальний розмір майна товариства, який гарантує інтереси його кредиторів.

Акціонерне товариство може бути створене юридичними або фізич­ними особами, які несуть солідарну відповідальність за зобов'язаннями, що виникли до державної реєстрації товариства. Воно відповідає за зо­бов'язаннями учасників, пов'язаними з його створенням, лише у разі пода­льшого схвалення їх дій загальними зборами акціонерів.

Основним фінансовим інструментом у залучення інвестиційних ресу­рсів на підприємстві за такого методу фінансування є акція (див. розділ 3.1.).

Залучення інвестиційних ресурсів на підприємстві через емісію акцій дає можливість мобілізувати вільні кошти населення та інших підприємств та організацій для поліпшення якісного стану виробничої бази та вирішення проблем фінансового забезпечення відтворення основних фондів.

Крім того, акціонувапня як метод фінансування інвестиційних проек­тів здатен відіграти певну роль і у реалізації нової державної структурної політики. Розповсюдження акцій серед підприємств та організацій призво­дить до перерозподілу між ними платоспроможного попиту, у тому числі незабезпеченого відповідними товарами. Л придбання акцій населенням сприяє трансформації споживчого попиту в інвестиційний, опосередковує відтік капіталу з фонду споживання у фонд накопичення, переміщаючи у такий спосіб тиск незабезпечених товарами грошей із ринку предметів спо­живання на ринок засобів виробництва.

Акціонерна форма фінансування інвестиційних проектів значно поле­гшує і процес інтеграції економіки країни в систему світових господарських зв'язків, залучаючи інвестиції іноземних підприємств. Випуск та реалізація цінних паперів національними підприємствами на світових ринках має сприяти залученню додаткових валютних ресурсів для здійснення технічно-

379

го розвитку, переозброєння та реконструкції виробничої бази. Використан­ня фінансового ринку дає змогу керувати значно більшими обсягами зне­особлених продуктивних інвестицій дрібних акціонерів (у тому числі інозе­мних), порівняно з механізмом створення спільних підприємств.

Важливою категорією ринкової економіки є інвестиційний кредит, що відображає реальні зв'язки і відносини економічного життя суспільства. Він завжди був і залишається основним джерелом фінансування інвестицій­них проектів, а отже і важливим важелем у стимулюванні розвитку вироб­ництва.

За своїм змістом інвеспищійиий кредит є економічними відносинами між кредитором та позичальником з приводу фінансування інвестиційних заходів на засадах повернення і, зазвичай, з виплатою відсотка. Ці відноси­ни характеризуються рухом вартості (позичкового капіталу) від кредитора до позичальника та в протилежному напряму.

Інвестиційне кредитування як форма фінансування інвестиційних проектів застосовується при реалізації інвестиційних проектів з високою нормою прибутковості (яка перевищує ставку позичкового відсотку) та не­значними строками окупності витрат.

Необхідність інвестиційного кредиту об'єктивно випливає із наяв­ності товарно-грошових відносин, обслуговування кредитними ресурсами кругообігу основних виробничих фондів що формуванню товарно-матеріальних запасів підприємств, що обумовлено недостатнім розміром наявних коштів потребам розширеного відтворення капіталу. У цьому випа­дку виникають кредитні відносини довготривалого характеру, що дає мож­ливість позичальнику отримати гроші"раніше, ніж можна їх вилучити з обі­гу після реалізації товару.

Своєю чергою, у кредиторів, внаслідок утворення тимчасово вільних капіталів та їх руху формується й можливість інвестиційного кредиту. Ро­звинуті кредитні відносини пов'язані зі створенням відповідного інститу-ційного середовища - мережі спеціальних кредитних інституцій, які спеціа­лізуються на кредитуванні інвестиційних заходів (проектів). Кредитні уста­нови організовують й обслуговують рух позичкового капіталу, забезпечу­ють його залучення, акумуляцію та перерозподіл у ті сфери економіки, де виникає потреба в них.

Інвестиційне кредитування має самостійне значення лише у плані кредитування інвестиційних проектів, а в інших випадках, коли спеціальний інвестиційний проект не розробляється, має місце звичайне кредитування. Такий фактор для комерційних банків має принципове значення, у зв'язку з чим, зміст інвестиційного кредитування варто розглянути з позицій теорії кредиту, бо:

по-перше, кредит це відношення, яке усуває невідповідність між ча­сом виробництва та часом обігу коштів та вирішує відносне протиріччя між тимчасовим осіданням коштів та необхідністю їх використання у на-

380

родному господарстві. Фактично основною базою для існування кредит­них відносин є нерівномірність кругообігу капіталів у реальному секторі економіки;

по-друге, сутність кредиту прийнято визначати як передавання кре­дитором на основі відповідного кредитного договору позиченої вартості позичальнику для платного використання на умовах поворотності;

по-третс. у взаємозв'язку з зовнішнім середовищем кредит виконує чотири функції: перерозподільну. зменшення витрат обігу, прискорення концентрації капіталу та обслуговування товарообігу.

Особливістю інвестиційного кредиту є те, що він має саме інвести­ційний характер і, здебільшого, довгостроковий і потребує:

• ретельної оцінки, насамперед, не самого позичальника, а його інвести­ційних намірів (інвестиційного проекту), що зобов'язує кредитора про­водити детальний аналіз техніко-економічного обгрунтування інвести­ційних заходів, передбачених проектів;

• встановлення плати за кредит не вище рівня дохідності за інвестиціями;

• розрахунку терміну інвестиційного кредиту залежно від строку окупно­сті інвестицій;

У опрацювання можливості надання позички з пільговим терміном відш­кодування, що передбачає сплату лише процентів за кредит впродовж строку реалізації інвестицій, а відшкодування основної кредиту - у по­дальші періоди часу;

> погашення позички та відсотків лише за рахунок доходів, які одержує інвестор від реалізації інвестиційного проекту.

Порівняно з акціонуванням, інвестиційному кредитуванні властиві певні позитивні риси, а саме:

• кредитор не претендує на майбутні прибутки підприємства, а має право тільки на одержання обумовленої суми боргу і відсотків по ньому;

• кредитор не претендує на участь у капіталі підприємства;

• відсотки і виплати у погашення основної суми боргу значною мі­рою є відомою сумою, тому її можна передбачити і планувати.

Разом із тим, мінусами такого кредитування є те, що:

> використання позичкового капіталу призводить до виникнення ризику зниження фінансової стійкості і втрати платоспроможності;

>зазвичай, розмір боргу, який може взяти на себе підприємство, обмежений;

• вартість позичкового капіталу залежить від кон'юнктури фінан­сового ринку. Коли знижується середня ставка позичкового відсотку на ри­нку, використання раніше одержаних підприємством кредитів стає невигід­ним, оскільки існують більш дешеві альтернативні джерела фінансування;

• при плануванні потрібно враховувати, що для виплати основної суми боргу і відсотків потрібний відповідний грошовий потік.

381

Рис. 8.5. Форми інвестиційного кредиту

Банківський інвестиційний кредит - це основна форма інвестицій­ного кредиту, при якій грошові кошти на фінансування інвестиційних прое­ктів надаються банківськими установами у тимчасове користування та з виплатою відсотку.

Банківське кредитування під інвестиційний проект - це довгостроко­ве кредитування інвестиційних проектів під майбутні доходи, яке передба­чає як оцінку банком інвестиційного проекту щодо його фінансової самоо­купності, так і практичну реалізацію цього проекту (оцінку бізнес-плану реалізації проекту).

Під час оцінки реалізації інвестиційного проекту банком визнача­ється здатність позичальника ефективно реалізувати інвестиційний про­ект та отримати заплановані результати; надійність та стабільність бізне­су, яким займається позичальник, протягом часу, потрібного для завер­шення проекту і повернення кредиту, врахування як позичальником, так і банком усіх ризиків, наявних під час кредитування під інвестиційний проект.

Новою формою кредитування капітальних вкладень, що впроваджу­ються в комерційних банках, є надання коштів клієнтам для реалізації ними довгострокових широкомасштабних проектів, шляхом повного або частко­вого викупу випусків промислових облігацій, емітованих цими клієнтами. Таку операцію називають андеррайтингом.

382

Відповідно до Закону України «Про банки та банківську діяльність», [1г] андсраіітинг - це купівля на первинному ринку цінних паперів з пода­льшим їх перепродажем інвесторам, або укладання договору про гаранту­вання повного або часткового продажу цінних паперів емітента інвесторам, про повний чи частковий їх викуп за фіксованою ціною з подальшим переп­родажем або про накладання на покупця обов'язку робити все можливе, щоб продати якомога більше цінних паперів, не беручи зобов'язання прид­бати будь-які інші цінні папери, шо не були продані.

Впровадження андеррайтингу в комерційних банках сприяє розши­ренню інвестиційних операцій, розвитку ринку цінних паперів в Україні, просуванню цінних паперів українських підприємств на світові фінансові ринки.

Державшій інвестиційний кредит - це сукупність кредитних від­носин, в котрих кредитором виступає держава, а позичальником - підпри­ємства, які належать до державної форми власності. Він надається на капі­тальні вкладення виробничого призначення шляхом надання бюджетних позик безпосередньо міністерствам та відомствам, іншим державним орга­нам виконавчої влади для фінансування підприємствами, організаціями та об'єднаннями через банківські установи об'єктів, будівництво яких тільки починається на конкурсній основі, а також для фінансування раніше поча­тих перспективних будов, технічного переоснащення та реконструкції дію­чих підприємств, які належать до державної власності, за пріоритетними напрямами економіки України.

Міжнародний інвестиційний кредит - це економічні відносини між державами, іноземними банками і фірмами з приводу фінансування інвес­тиційної діяльності на засадах повернення у певні строки та, зазвичай, з ви­платою процента (детально ця форма інвестиційного кредиту розглядається в сьомому розділі роботи).

Однією з форм інвестиційного кредиту у товарній формі виступає фінансовий лізинг - це господарська операція фізичної або юридичної осо­би, яка передбачає, відповідно до договору фінансового лізингу (оренди), передання орендарю майна, придбаного або виготовленого орендодавцем, а також усіх ризиків та винагород, пов'язаних із правом користування та во­лодіння об'єктом лізингу. Лізинг вважається фінансовим, якщо об'єкт лізи­нгу передається на строк, протягом якого амортизується не менше 75 % йо­го первісної вартості, за нормами амортизації, а орендар зобов'язаний прид­бати об'єкт лізингу у власність протягом строку дії лізингового договору або у момент його закінчення за ціною, визначеною у такому договорі.

Основними ознаками, що характеризують фінансовий лізинг є те, що: -

* лізингодавець придбавас майно не для власного користування, а спеціа­льно для передавання його в лізинг;

* право вибору майна та його продавця належить користувачу (лізингоо-тримувачу);

383

продавець майна знає, що майно спеціально купується для передавання

його в лізинг;

майно безпосередньо постачагться користувачу та приймається ним в

експлуатацію;

- об'єкт лізингу зараховується на баланс лізингоодержувача;

претензії за якість майна, його комплектність та виправлення дефектів

протягом гарантійного терміну лпингоотримувач спрямовує безпосередньо

продавцю майна;

ризик випадкової загибелі та пошкодження майна переходить до лізингоо-

тримувача після підписання акту приймання-передачі майна в експлуатацію.

Об'єктами лізингу є елементи активної частини основних фондів. В лі­зинг маже передаватися майже будь-який об'єкт, якщо він не знищується у виробничому циклі. Залежно від характеру об'єкта лізингу розрізняють лізинг рухомого майна (машннно-технічний лізинг) та лізинг нерухомого майна.

Об'єктами рухомого майна лізингу є: транспортні засоби (вантажні та легкові автомобілі, літаки, гелікоптери, морські суди); будівельна техніка; верстати; обчислювальна техніка; інше виробниче обладнання, механізми та пристрої.

Об'єктами лізингу нерухомого майна є будівлі та споруди виробни­чого призначення.

Суб'єктами (учасниками) фінансового лізингу є:

1) власник майна, що надає об'єкт лізингу в користування на умовах лізи­ нгової угоди (лізингодавсиь). В його особі можуть виступати:

• установи банків, у статуті якого зазначений цей вид діяльності;

• фінансова компанія, створена спеціально для здійснення лізинго­вих операцій, основною та фактично єдиною функцією якої є сплата майна, тобто фінансування угоди;

• спеціалізована лізингова компанія, яка в доповнення до фінансо­вого забезпечення угоди бере на себе весь комплекс послуг не фінансового характеру (утримання та ремонт майна, заміна зношених частин, консульта­ції з його використання тощо);

• будь-яка інша організація, для якої лізинг не профілююча, але і не заборонена статутом сфера діяльності, і яка мас достатні фінансові кошти для проведення лізингових операцій.

2. користувач майна - лізингоодержувач, яким може бути будь-яка юри­дична особа незалежно від форм власності: державне, приватне чн колекти­вне.

3. продавець майна лізингодавщо (постачальник) - виробник обладнання, що передається в лізинг, або підприємство торгівлі.

Крім зазначених суб'єктів, у лізингових операціях можуть бути задія-ні й інші учасники: • страхові компанії, які забезпечують захист майнових та фінансових прав лізингодавиів, лізингоогримувачів та виробників;

384

• комерційні банки, шо кредитують лізингодавця, або виступають гара­нтами лізингових операцій;

• інші фінансові установа, які акумулюють грошові кошти з метою ін­вестування їх у перспективні лізингові проекти;

• консалтингові фірми, що допомагають лізингоотримувачу отримува­ти якісні консультаційні послуги, тобто бути обізнаним у сфері лізингово­го бізнесу.

Використовуючи механізм фінансового лізингу, підприємства мають можливість заощадити значні оборотні кошти, необхідні для закупівлі осно­вних засобів.

Державне (бюджетне) фінансування інвестиційних проектів має державні інвестиції в основні об'єкти економічного і соціального розвитку. Фінансування капітальних вкладень із бюджету за умов ринку має свої осо­бливості. Держава втручається в процес фінансово-кредитного забезпечення капітальних вкладень державних підприємств. Поряд із бюджетними кош­тами, залучаються також іноземні джерела інвестиційного фінансування, як з боку іноземних держав, так і з боку міжнародних і приватних вітчизняних комерційних банків і кредитних установ.

Державне фінансування інвестиційних проектів характеризується специфічними формам надання бюджетних асигнувань та базується на від­повідних принципах:

І. Принцип отримання максимального ефекту від використання бюджетних ресурсів, що передбачає нормування відповідних затрат, а та­кож мінімізацію державних витрат щодо отриманого результату. Ефект мо­же бути виражений, з одного боку, у вирішенні різних завдань соціально-економічного розвитку держави, а з іншого - у збільшенні ресурсів бюдже­тного фонду за рахунок зростання доходів отримувачів бюджетних асигну­вань. Практична реалізація щодо принципу базується на використанні про­грамного методу управління бюджетними витратами (тобто виділення кош­тів під конкретну програму), переході на контрактно-конкурсну систему надання бюджетних асигнувань, використанні, поряд із безповоротним фі­нансуванням, бюджетного кредитування підприємств і організацій. На від­міну від бюджетного фінансування, бюджетні кредити надаються юридич­ним особам для реалізації високоефективних проектів на поворотній і плат­ній основі, однак відсотки по них значно нижчі, ніж по банківським креди­там. Це дозволяє вирішувати важливі програми економічного розвитку, від­повідає інтересам суб'єктів господарювання, завданням фінансової стабілі­зації і корекції бюджетної політики.

II. Принцип цільового характеру використання бюджетних ресур­сів означає, що надання бюджетних коштів здійснюється відповідно до їх­нього цільового призначення згідно затвердженого бюджету. Цей принцип також сприяє підвищенню ефективності бюджетних витрат.

385

III. Принцип поєднання власних, кредитних та бюджетних джерел -

при визначенні обсягу фінансування інвестиційного проекту враховується наявність власних коштів, можливості одержання банківського кредиту і лише тоді, коли неможливо покрити витрати із зазначених джерел, вирішу­ється питання про бюджетне або відомче фінансування.

IV. Принцип надання бюджетних коштів з урахуванням виконання виробничих та інших показників діяльності й з урахуванням фактич­ ного використання раніше наданих ресурсів. Прив'язка бюджетного фі­ нансування до конкретних результатів діяльності підприємств та організа­ цій дозволяє здійснювати фінансовий контроль за виробництвом товарів та наданням послуг у тих сферах діяльності, що фінансуються із бюджету.

V. Принцип безповоротності та безвідплатності основної частини бюджетних асигнувань - це надання коштів без прямого їх відшкодування. Хоча має місце непряме відшкодування, що полягає у прирості основних фондів, перспективній підготовці кадрів тощо.

Досвід провідних європейських країн показує, що на період трансфо­рмації економіки державі належить вирішальна роль у фінансуванні конкре­тних загальнодержавних структуроутворюючих інвестиційних програм. Надзвичайно актуальним стає питання якісної оцінки та контролю держав­них інвестицій у державний сектор.

Надання бюджетних коштів на фінансування інвестиційних проектів здійснюється у таких формах:

• кошторисне бюджетне інвестування окремих державних програм та проектів;

• бюджетне кредитування юридичних осіб (у тому числі податко­вих інвестиційних кредитів на сплату податків);

• єубвенцій і субсидій фізичним і юридичним особам;

• бюджетних інвестицій у статутні капітали діючих або новоство­рюваних юридичних осіб;

• бюджетних позик державним позабюджетним фондам;

• міжбюджетних трансфертів (дотацій вирівнювання, єубвенцій, інших дотацій) тощо.

Очевидно, що всі ці форми державного втручання в інвестиційну сферу визначаються економічними умовами, зі змінами яких змінюються як форми бюджетного фінансування, так і методи їх застосування.

Основним державним джерелом фінансування інвестиційних проек­тів є кошти Державного бюджету України; кошти місцевих бюджетів і кош­ти бюджету Автономної Республіки Крим у вигляді капітальних видатків.

З погляду предметної спрямованості, капітальні видатки бюджету, що мають інвестиційну спрямованість, поділяються на: фінансування фун­даментальних та прикладних наукових досліджень; фінансування галузей економіки; фінансування соціально-культурних закладів і заходів: фінансу­вання міжнародної діяльності; інші витрати і виплати.

386

Такі видатки пов'язані з інвестуванням бюджетних коштів в основні фонди і нематеріальні активи, зі створенням державних запасів і резервів, та містять затрати на нове будівництво і розвиток діючих об'єктів державної власності (їх розширення, реконструкцію і технічне переоснащення), інвес­тиційні субсидії, довгострокові бюджетні кредити і державні гарантії інвес­торам, то фінансують високоефективні інвестиційні проекти. Сукупність цих видатків формує бюджет розвитку України.

Інвестиційні проекти, що передбачають залучення коштів державного бюджету мають пройти конкурсний відбір.

Відповідно до Постанови Кабінету Міністрів України від 25 листопа­да 1999 року, із змінами та доповненнями, внесеними постановами Кабінету Міністрів України від 14 березня 2001 року № 241 та від 15 лютого 2002 року № 158 «Про порядок проведення на конкурсних засадах оцінки та від­бору інвестиційних проектів, що передбачають залучення коштів державно­го бюджету», Міністерство економіки України розробило «Положення про оцінку та конкурсний відбір запропонованих міністерствами, іншими центральними органами та місцевими органами виконавчої влади інвести­ційних проектів, що передбачають залучення коштів державного бюджету та створення відповідної Комісії Мінекономіки» [15].

У цьому Положенні визначаються пріоритети відбору інвестиційних проектів, а також критерії оцінки та відбору інвестиційних проектів вироб­ничого та невиробничого призначення, що передбачають залучення коштів державного бюджету.

За рахунок коштів державного бюджету можуть також частково від­шкодовуватися відсоткові ставки за кредити, надані комерційними банками на фінансування інвестиційних проектів. Такий порядок регламентується Постановою Кабінету Міністрів України від 29 січня 2002 року № 101 «Про затвердження Порядку конкурсного відбору інвестиційних проектів, що реалізуються за рахунок кредитів комерційних банків з частковим відшко­дуванням відсоткових ставок».

Відшкодування відсоткових ставок провадиться за рахунок коштів державного бюджету за кредитами, що залучаються підприємствами для реалізації інвестиційних проектів на конкурсних засадах, у межах бюджет­них програм, передбачених Законом про Державний бюджет України на відповідний рік, та з урахуванням пріоритетів, визначених, згідно з Програ­мою дій Кабінету Міністрів України, Державною програмою соціально-економічного розвитку на відповідний рік та іншими нормативно-правовими актами України.

Найважливішою формою державного фінансування інвестиційних проектів є державшій інвестиційний кредит, обсяги та напрями якого визначаються державною політикою.

Велике значення у стимулюванні розвитку виробництва та зайнятості мають кошти, що надаються державою за рахунок бюджетних або позабю-

387

д.жеттіх фондів. За їх допомогою забезпечується прискорений розвиток відповідних регіонів або необхідних напрямів економіки на тій чи іншій території.

Такі фонди фінансових ресурсів мають цільове призначення, є самос­тійною ланкою фінансової системи і входять до складу державних фінансів. Основним централізованим фондом грошових коштів держави є бюджет. Кошти бюджету знеособлені і забезпечують реалізацію функцій держави. Разом із тим, у держави можуть бути певні потреби, які мають особливе значення і потребують гарантованого фінансового забезпечення. Це і с при­чиною формування фондів цільового призначення.

Державні цільові фонди - це форма перерозподілу та використання фінансових ресурсів, що залучаються державою для фінансування деяких суспільних потреб. Через цільові державні фонди можливо:

• впливати на процес виробництва через фінансування, субсидування та кредитування підприємств;

• забезпечувати природоохоронні заходи, фінансуючії їх за рахунок спеціально визначених джерел і штрафів за забруднення навколишнього середовища;

• надавати соціальні послуги населенню через виплату пенсій, соціа­льну допомогу, субсидування соціальної інфраструктури загалом.

Залежно від цільового призначення державні фонди поділяються на економічні і соціальні, а відповідно до рівня управління - на державні та регіональні. Цільові фонди можуть бути постійними та тимчасовими. Ство­рення постійних фондів пов'язане з вирішенням окремих функцій держави. Зокрема, в реалізації соціальної функції особлива увага приділяється соціа­льному страхуванню,. У процесі створення системи самостійних соціальних фондів ставилося завдання «розвантажити» бюджет від значної частки соці­альних видатків і забезпечити їх автономне гарантоване фінансування. Тим­часові фонди формуються з метою прискореного вирішення актуальних проблем і припиняють своє функціонування після виконання покладених на них завдань. Для втілення певних економічних програм можуть створюва­тися позабюджетні фонди як у межах держави, так і на міжнародному рівні. Так, країни Євросоюзу створюють фонди надання допомоги країнам Схід­ної Свропи.

Надходження з державних цільових фондів за своїм змістом ідентич­ні бюджетним асигнуванням. Вони здійснюються у формі державних інвес­тицій і субсидій. Ці надані ресурси мають цільовий характер, що випливає із сутності цих фондів.

Фінансування інвестиційних проектів здійснюється і шляхом надання державних субсидій. Основним джерелом при такому методі є кош і и дер­жавного та місцевого бюджетів, а також кошти централізованих державних фондів. Інвестиційні проекти, які передбачають залучення цих коштів, оби­раються на конкурсній основі і мають відповідати стратегії економічного і

388

соціального розвитку та пріоритетним напрямам структурної перебудови економіки. Перевага надається інвестиційним проектам у паливно-енергетичному комплексі, машинобудуванні, соціальній сфері, агропромис­ловому комплексі, а також на подолання наслідків Чорнобильської катаст­рофи.

У загальному розумінні субсидування - це нсповерненс фінансуван­ня, тобто надання грошових коштів та інших постійних та поточних активів на засадах неповернення.

До субсидій у вузькому значенні належать трансферти підприємствам з боку держави (у грошовій формі або у вигляді послуг, що мають грошову оцінку) на фінансування поточних витрат. До субсидій у широкому значенні належать всі форми втручання держави в економічну діяльність, унаслідок яких змінюються ціни на товари або фактор виробництва, а отже - і умови конкуренції на користь окремих підприємств або сфер економічної діяльно­сті. Тобто субсидією вважається будь-яка виплата держави на користь суб'єкта підприємницької діяльності, якщо ця виплата обмежується певною галуззю, певною метою економічної політики, певним регіоном, певним виробничим фактором. В умовах ринкової економіки до субсидій у широ­кому значенні також належать трансферти, що мають характер субсидій. Цс платежі домогосподарствам і приватним організаціям, які суттєво вплива­ють на структуру економіки.

Розрізняють такі види субсидування, як: дотації, гранти, субвенції, спонсорська або донорська допомога.

Фінансування шляхом надання дотацій - це спосіб підтримки будь-яких проектів урядом чи місцевими органами влади. Зазвичай, дотуються соціально важливі програми та проекти, природоохоронні та ресурсозбері­гаючі технології. Дотації надаються на фінансування тільки частини інвес­тиційного проекту, а частка державних інвестицій, зазвичай не перевищує 50 %. У ряду випадків, надаючи певну дотацію, держава виступає умови, щоб решта була профінансована приватним капіталом, та контролює цільо­ве використання коштів. Існують також експортні дотації, які надаються з державного бюджету з метою заохочення вивозу товарів. У цьому випадку встановлюються різноманітні податкові та митні пільги.

Гранти - близькі за змістом до дотацій. Відмінність полягає у тому, що їх розміри порівняно невеликі, вони можуть надаватися на фінансування проекту загалом, які мають переважно інноваційний або соціальний харак­тер. Звітність про їх виконання має більш суворий характер, підлягає ауди­торським перевіркам, а іноді призначаються менеджери, які стежать за пов­ним виконанням умов договору гранту.

Субвенції, на відміну від дотацій та грантів, надаються урядом місце­вим органам влади та мають цільове призначення. У випадках порушення цих умов підлягають поверненню. Ініціатором субвенцій виступають місце­ві органи влади.

389

Очевидно, що всі ці форми державного втручання в економіку визна­чаються економічними умовами, зі змінами яких змінюються як форми бю­джетного фінансування, так і форми їх застосування.

Змішане фінансування - базується на комбінаціях різних методів фі­нансування інвестиційних проектів, і тому може бути використаним для фінансування будь-яких інвестиційних проектів.

8.3. ОЦІНКА ВАРТОСТІ ІНВЕСТИЦІЙНИХ РЕСУРСІВ

У прийнятті рішення про залучення джерел для фінансування інвес­тиційних проектів важливу роль відіграє визначення вартості інвестиційних ресурсів, або капіталу, що інвестується.

Вартість інвестиційних ресурсів (капіталу) - цс необхідна ставка доходу, яку повинна мати фірма, щоб покривати витрати для залучення ка­піталів на ринку. Основними факторами, що визначають вартість капіталу є: ризикованість одержаних доходів, питома вага заборгованості в його струк­турі, фінансова стійкість компанії та інші фактори. Наприклад, якщо споді­вані надходження та грошовий потік мінливі, заборгованість висока, а підп­риємство немає міцної фінансової репутації, інвестори купуватимуть його акції тільки тоді, коли їх ризик буде компенсований високими доходами. І навпаки, постійно зростаючі доходи, низька заборгованість і гарна фінансо­ва репутація дають змогу фірмі випустити облігації та акції з низькими ви­тратами.

Крім рівня дохідності та ризику, на вартість інвестиційного капіталу впливає і те, які джерела фінансування залучаються для реалізації інвести­цій, бо ціна власних (прибутку), боргових (банківські позички, емісія облі­гацій) та залучених (емісія привілейованих та звичайних акцій) ресурсів різна.

Далі розглянемо механізми формування ціни на кожен вид інвести­ційних ресурсів окремо.

Вартість капіталу від залучення боргових ресурсів.

У процесі інвестиційної діяльності підприємство часто використовує боргові кошти. Вартість цього капіталу визначається на ринку з урахуван­ням: терміну користування позичкою; заходу, що кредитується; забезпечен­ня своєчасності розрахунків позичальника за раніше одержаними позиками та міри ризику.

Крім того, на вартість боргового капіталу впливають такі фактори, як;

• зміна процентів за депозитами;

• офіційно оголошений індекс інфляції;

• можливості одержання довгострокового інвестиційного кредиту в ін­ших фінансово-кредитних установах на більш вигідних умовах;

390

391

392

393

394

395

396

397

І. Аналіз складу капіталу v динаміці за низку періодів (кварталів, років), а також: тенденції зміни його структури. При цьому розглядаються такі показники, як коефіцієнт фінансової незалежності, заборгованості, спів­відношення між довгостроковими та короткостроковими зобов'язаннями. Далі вивчаються показники оборотності та рентабельності активів та влас­ного капіталу.

1. Оцінка основних факторів, гио визначають структуру капіталу. До них належать:

* галузеві особливості господарської діяльності;

*стадія життєвого циклу фірми (молоді компанії з конкурептноздат-іюю продукцією можуть залучати для свого розвитку більше позичкового капіталу, а зрілі використовують, переважно, власні кошти);

*кон'юнктура товарного та фінансового ринків;

врівень прибутковості поточної діяльності;

* податкове навантаження на компанію (частка податків, що сплачу­ються, у виручці прямих і непрямих від продажу - брутто);

*міра концентрації акціонерного капіталу (прагнення власників капі га­лу зберегти контрольний пакет акцій.

З урахуванням цих та інших чинників управління структурою ка­пітал передбачає вирішення двох основних завдань:

а) встановити пропорції використання власного або зовнішнього капіталу;

б) забезпечити (за необхідністю) залучення додаткового внутріш­ нього або зовнішнього капіталу.

3. Оптимізаиія структури капіталу за критерісм прибутковості вла­сного капіталу.

4. Оптимізаиія структури капіталу за критерісм мінімізації його ва­ртості (ціни). Вона базується на попередній оцінці власного та залученого капіталу за різних умов ного залучення й варіантних розрахунках середньо­зваженої вартості капіталу.

Найчастіше для вирішення проблем оптимізації структури капіталу використовують ефект фінансового важеля (леверіджу).

Структура капіталу, що інвестується пов'язана з співвідношенням бо­ргу та власного капіталу. Чим більшу заборгованість, порівняно до власного капіталу, має фірма, тим вищий її фінансовий леверідж. Крім того, у тих випадках, коли ставка щорічних фінансових вигод від інвестицій, що здійс­нюються із залученням позичкових коштів, перевищує процент за кредит, леверідж с позитивним. Якщо дохідність з інвестицій не перевищує процент за позичковими коштами, леверідж с негативним. У випадках, коли, інвес­тиції приносять дохід, що дорівнює проценту за кредит, леверідж є нейтра­льним.

Властивість фінансового леверіджу (важелю) полягає у тому, що ви­никає можливість використовувати капітал, взятий у борг під фіксований

398

Коли фірма бере в борг, вона зобов'язується сплатити проценти і у майбутньому погасити основну суму боргу. Ці проценти вираховуються з оподатковуваного доходу, отже інвестори отримують більше доходу.

Таким чином, чим більше боргів має фірма у структурі свого капіта­лу, тим вищий фінансовий ризик. Це означає, що, незалежно від рівня дохо­ду від своїх операцій, фірма повинна продовжувати сплату фіксованих про­центних платежів і основної суми боргу, коли настає термін погашення. Отож, чим більше фірма бере у борг, тим більше у неї фіксованих фінансо­вих витрат і тим вища небезпека неспроможності покрити ці періодичні фіксовані платежі. У випадку, коли борги зростають, зростають і відсоткові платежі. Та попри те, що вони забезпечують фінансовий леверідж, однак зростає ризик, що проценти за позички стануть дуже високими щодо ДВКП. Якщо у період загального спаду економічної активності підпри­ємство скорочує свої операції, її ДВКП теж знижується, що збільшує мож­ливість несплати відсотків за рахунок прибутків підприємства.

Таким чином, варто запам'ятати, що фінансовий леверідж може бути вигідний у період загального підйому інвестиційної активності, але в період спаду може принести втрати через зростання ризиків.

Зростаюча заборгованість може спричинити підвищення мінливості ДНА. Отже, переваги фінансового леверіджу слід порівнювати зі зростаю­чим фінансовим ризиком неплатоспроможності. Настає момент, коли при­ріст витрат на відсотки за кредит з урахуванням поправок на оподаткування перевищує виграш фірми від фінансового леверіджу.

Враховуючи зазначене вище, підприємству слід вміти правильно оби­рати погрібну структуру капіталу для ефективної реалізації інвестиційного проекту.

Оскільки структура капіталу впливає на ризик, дохід на акцію (ДНА) та фінансовий стан фірми, тому менеджери повинні повсякденно враховува­ти вплив змін у структурі капіталу.

Фінансування за рахунок боргів - це добре, але до певної межі. Пере­ваги фінансового леверіджу зникають у фірм, які мають у структурі капіта­лу занадто високу частку боргів. Забагато боргів посилює ризик і підвищує

399

потенціальну загрозу неплатоспроможності. Надмірне фінансування за ра­хунок випуску акцій - теж не краща політика. Вона повністю позбавляє фі­рму переваг, які дає фінансовий лсверідж, а середньозважена вартість капі­талу (IVACC) стає занадто високою.

Більше того, у деяких випадках випуск надмірної кількості простих акцій може призвести до втрати контролю під час голосування акціонерів. Як наслідок - незбалансованість у структурі капіталу (або дуже багато бор­гів, або дуже багато акцій) може зашкодити позиції фірми на ринку.

Таким чином, головна мета фінансових менеджерів - обрати таку структуру капіталу, яка за найнижчої вартості капіталу допомагатиме підт­римувати стабільні дивіденди та доходи, збагачуватиме акціонерів. Іншими словами, оптимальна структура капіталу має зводити до мінімуму WACC та, водночас, підтримувати кредитну репутацію фірми на рівні, то дозволяє залучати нові капітали для реалізації нових інвестиційних проектів на при­йнятних умовах.

Вартість фірми визначається сумою боргів, а також чистого доходу, який капіталізується або дисконтується за необхідною ставкою доходу. Ви­ходячи з цього, таблиця 8.6 показує, як змінюється вартість фірми, коли змінюється співвідношення (заборгованість фірмн)/(загальний капітал фір­ми) (В/К), що має 300 000 гри загального капіталу фірми (борг плюс влас­ний капітал) і ДВПІІ 100 000 гри.

Таблиця (V. 6. Зміни вартості фір.ми за різних співвідношень (В/К), грн.

Якщо змінювати співвідношення боргу та власного капіталу без змі­ни загальних доходів фірми (ДВ1ІГІ), то стане очевидним, що вартість фірми підвищується зі зростанням показника В/К. За боргу 67 % та акційного капі­талу 33 %, вартість фірми становить 866 670 грн проти 848330 грн при спів­відношенні 30/70.

400

Загалом, коли заборгованість фірми стрімко зростає, порівняно з вла­сним капіталом фірми, інвестори схильні пов'язувати це із підвищеним фі­нансовим ризиком. А тому з майбутнім очікуваним доходом вони пов'язують вищу ставку дисконту. Своею чергою, дисконтування будь-яких певних доходів еприятиме швидше зниженню вартоеті фірми. Цс пов'язано з тим, що зростаючий ризик сплати порівняно вищих відсотків призводить до підвищення ставки капіталізації доходів від випуску простих акцій. Ме­неджери намагаються проводити фінансування так, щоб досягти оптималь­ної структури капіталу. Це зменшує IVACC до найнижчого рівня і забезпе­чує фірмі максимальну вигоду від фінансового лсверіджу.

До певної межі, зростання заборгованості, порівнянно з власним ка­піталом, може призвести і до підвищення дохідності на акцію (ДНА). Але на певному рівні значення співвідношення В/К стане завеликим, а це значно ускладнить фірмі сплату її боргів. Цс призведе до підвищення вартості капі­талу, залученого від зовнішніх джерел, тримати акції стане ризикованіше.

Вплив фінансового леверіджу на дохід на акцію (ДНА) добре видний з таблиці 8.7. За того самого ДВКП, підвищення значення співвідношення В/К з 0 до 50 % збільшує Д11А з 7,5 грн до 13,5 грн.

Таблшія 8.7, Фінансовий леперідж і дохід на акцію, грн.

Отже, ми з'ясували, що рівень фінансового леверіджу визначається приростом ДНА від певної зміни значення ДВГІІІ, і цю взаємозалежність можна показати так:

401

У фірми інвестують тому, що хочуть одержати більше доходів. При­пускаємо, їло, коли фірма інвестує кошти від тонно випущених нових облі­гацій. ДВКП зростає до 50 %, а ДНА подвоюється. За цих умов рівень фі­нансового леверіджу стає рівним - 100 %/50 % = 2,00.

Цс означає, що за цієї фінансової структури фірми будь-яка зміна ро­зміру ДВПП у відсотковому значенні призводить до відповідної подвійної зміни ДНА у відсотковому значенні. Якщо вираховувати рівень фінансового леверіджу фірми у певний момент, рівняння стає таким:

Наприклад, порівняємо рівень фінансового ліверіджу (РФЛ) для фір­ми А та фірми Б, представлених у таблиці Н. 7.

РФЛ_А = 100 000 гри / 100 000 гри = 1.00

РФЛ_Б = 100 000 гри / (100 000 гри - 10 000 гри)= -1,11

Таким чином, фірма Б мас вищий рівень фінансового леверіджу, ніж фірма А. У фірми А немає боргів. Огже, будь-яка відносна зміна ДВКП при­зводить до такої ж відносної зміни чистого доходу.

Співвідношення В/К фірми Б становить 50 %. Якщо ДВКП фірми Б зростає на певний відсоток, то її чистин дохід відповідно зростає у 1,11 рази.

Загалом, чим вища заборгованість, тим вищий рівень фінансового ле­веріджу. Проте ліверідж працює в обох напрямах. Наприклад, коли рівень фінансового леверіджу має значення 2,00, зменшення ДВКП на 1 % змен­шує ДНА на 2 %. Отож, чим вищий фінансовий леверідж, тим мінливішими стануть доходи на акцію, а фірма - більш ризикованою.

Таким чином, можна зробити висновок, що фінансовий леверідж призво­дить до підвищення вартості фірми. Коли заборгованість стає дуже високою у порівняно, з власним капіталом, то фінансовий ризик і шанси неплатоспромож­ності (неспроможність сплатити борги) зростають, тому, ймовірніше, ринкова вартість фірми впаде. Мета підприємства - знайти такий рівень фінансового ле­веріджу (В/К), який не призводить до значних змін доходу на акцію фірми і не насторожує інвесторів щодо зростаючого ризику неплатоспроможності.

Враховуючи інтереси власників компанії, підприємствам необ­хідно мати реальну можливість оптимізації структури капіталу інвестицій­ного проекту за рахунок вибору такого її варіанта, при якому досягається максимальний рівень ефективності використання власних коштів та мінімі­зується фінансовий ризик.

402

403

404

8.5. ФОРМУВАННЯ БЮДЖЕТУ КАПІТАЛЬНИХ ВКЛАДЕНЬ ТА ЙОГО ОПТИМІЗАЦІЯ

Ефективність реалізації будь-якого інвестиційного проекту визначає обгрунтований план фінансування. В інвестиційній діяльності такий план мас назву «бюджет реалізації інвестиційного проекту» або «капітальний бюджет», який містить всі витрати та надходження коштів, пов'язаних з реалізацією проекту. Процес складання та управління фінансовим планом інвестиційного проекту прийнято називати бтджетуванням інвестиційно­го проекту.

Стрижневим питанням, яке вирішується при формуванні планів капі­тальних вкладень, є: реалізувати нові інвестиційні проекти або замінити (вдосконалити) існуючі елементи основного капіталу. У зв'язку з цим, капі­тальні бюджети складають при: розробці програм розвитку підприємства; оцінці ефективності об'єднання та поглинання: впровадженні принципово нових технологій та продуктів: інвестуванні у некомерційні об'єкти (охоро­на навколишнього середовища, безпека об'єкта тощо); активізації реклам­них компаній та ін.

У процесі бюджстування інвестиційного проекту варто врахувати:

♦ відповідність інвестиційної пропозиції стратегічним цілям компанії;

• часовий фактор та вартість капіталу при розгляді проекту;

• співвідношення ризику та дохідності проекту;

• співвідношення інвестиційних витрат та вигод (прибутку) за проектом;

• максимальну вигоду від інвестиційної пропозиції;

• результати виконання робіт за проектом та зівставлення їх із початко­вими очікуваннями (у процесі моніторингу проекту);

• вплив проекту на фінансовий стан компанії;

• розрахунок можливого грошового потоку за весь життєвий цикл проек­ту тощо.

У великомасштабних проектах капіталовкладення можуть передбача­тися на декілька років, а їх результати проявляються у довгостроковій перс­пективі (у вигляді притоку грошових коштів), що знаходить своє відобра­ження у капітальному бюджеті. Тому нерідко виникає необхідність у розро­бці прогнозу стратегічного бюджету, що інтегрує елементи довгострокового планування інвестицій та бюджетного контролю. Він корисний у періоди невизначеності та нестабільності економічного середовища, що його оточує. У додатковому бюджеті передбачають фінансування заходів, які не були внесені до основного бюджету.

Бюджет капітальних вкладень залежить від:

- майбутніх інвестиційних можливостей;

- дохідності передбачених інвестицій;

- строку окупності інвестованих коштів:

- вибору моменту інвестування;

405

- рівня інвестиційних ризиків:

- фінансової стійкості забудовника - ініціатора проекту та його стану на ринку капіталу;

- технічного рівня виробництва піднриємства-ініціатора проекту, наяв­ність у нього незавершеного будівництва та невстановленого обладнання;

- грошово-кредитної політики держави тощо.

Процес бюджетування має ряд етапів: розгляд та затвердження ТЕО та кошторисної документації, розподіл відповідальності та повноважень, я також подальше супроводження (моніторинг) реалізації проекту. Якщо ка­піталовкладення перевищують встановлені межі (ліміти), то необхідно спе­ціальне затвердження керівництвом компанії. Проект, який не задовольняє очікуваним показникам або під впливом поточних обставин перестає бути необхідним, може бути призупиненим. Доцільно також призупиняти про­ект, коли показник «прибуток/інвестиційні витрати» свідчить про його не­життєздатність. Кошти капітального бюджету, що вивільняються, можуть бути направлені на реалізацію більш ефективних проектів.

Фінансовий менеджер інвестиційного проекту має складати бюджет капітальних вкладень тільки після консультацій з інженерно-технічним пер­соналом певного підприємства. Не допускається придбання основних акти­вів, якщо вони не передбачені капітальним бюджетом. Після детального вивчення інформації фінансовий менеджер разом із проектним менеджером складають та затверджують капітальний бюджет на наступний рік та органі­зують контроль за його виконанням.

Вихідною інформацією для складання капітального бюджету є:

• оперативний (календарний) план реалізації проекту;

• загальна стратегія та тактика фінансування інвестиційного проекту;

• кошторис витрат на виконання окремих видів будівельно-монтажних робіт, розроблених у розрізі окремих функціональних блоків оперативного плану;

• попередній графік грошового потоку, який складається на основі ТЕО та бізнес-плану проекту;

• фінансовий стан ініціатора проекту у поточному періоді та прогноз на майбутнє.

Мета планування капітальних витрат - забезпечення реалізації проек­ту у передбачених будівельними нормами та правилами обсягах, строках та технології. Оскільки обсяг та структура капітальних вкладень попередньо обґрунтовується в ТЕО проекту, то розрахунки цих витрат у бюджеті на майбутній період (квартал, рік) зводяться до такого:

1. виділення із загальної маси капіталовкладень тієї частки, яка сто­сується поточного періоду, що розглядається;

2. уточнення обсягу капітальних витрат поточного періоду, виходя­чи з вимог підрядника у зв'язку зі змінами у технології будівельно-монтажних робіт;

406

3. уточнення обсягу та структури капітальних вкладень через зміни цін у поточному періоді на будівельні матеріали, обладнання, транспортні послуги тощо;

4. уточнення початкового обсягу капіталовкладень з урахуванням фінансового резерву, передбаченого у договорі з підрядчиком на відшкоду­вання непередбачених витрат.

Надходження коштів при розробці капітального бюджету містить приток грошових ресурсів у розрізі окремих джерел: власних, боргових та залучених. Тому процес розробки дохідного розділу бюджету повинен міс­тити такі процедури:

- уточнення обсягу надходження коштів, який маг відповідати сумарним капітальним вкладенням;

- уточнення джерел надходження коштів за структурою (внутрішні та зовнішні);

- забезпечення відповідності за часом потоку інвестиційних ресурсів по­токами капітальних втрат.

За строками планування капітальний бюджет поділяють на річний (з поквартальною розбивкою показників) та квартальний (з помісячним роз­поділом доходів та витрат).

Багато підприємств часто мають справу не з окремими проектами, а з інвестиційним портфелем, який складається з декількох проектів. Відбір та реалізація проектів з цього портфеля здійснюється також у рамках розробки бюджету капітальних вкладень. Інвестиційні проекти, то входять до порт­феля, ранжують у капітальному бюджеті, виходячи зі стратегічної важливо­сті для підприємства та прибутків, що вони генерують. При плануванні ка­пітальних вкладень слід враховувати особливості галузі (сфери бізнесу) та характер діяльності підприємства. Контроль здійснюють шляхом порівнян­ня бюджетних та фактичних параметрів капіталовкладень.

Теоретично до бюджету можна вносити всі проекти, що задовольня­ють критеріям відбору, прийнятим на певному підприємстві. На практиці завдання суттєво ускладнюється внаслідок урахування ряду вихідних пере­думов:

1. проекти можуть бути, як незалежними, так і альтернативними;

2. внесення наступного проекту до капітального бюджету передба­чає пошук джерел його фінансування (власних та зовнішніх);

3. вартість капіталу (capital costs, CO, що використовується для оцін­ки проектів на предмет внесення їх до бюджету, може бути різною, бо зале­жить від рівня ризику, що генерується тим чи іншим проектом. Чим більший рівень ризику за проектом, тим вища і ціна капіталу, що залучається;

4. з ростом обсягу капіталовкладень ціна капіталу може підніматися (наприклад, внаслідок необхідності залучення позичкових коштів), тому кількість проектів, які приймаються до реалізації, обмежена інвестиційними можливостями підприємства;

407

5) існує ряд обмежень за ресурсними та часовими параметрами, які доцільно враховувати при складанні капітального бюджету. Деякі з обме­жень врахувати у процесі бюджетування досить складно. Наприклад, цс стосується врахування фактору взаємозалежності та заміщення, можливого дострокового припинення того чи іншого проекту, часової та просторової варіації інвестиційного ризику тощо.

У результаті, часто спрощують ситуацію, пов'язану з аналізом та оці­нкою проектів через: використання єдиної ставки дисконтування, (напри­клад, використавши середньозважену ставку вартості капіталу WACC); від­несення проектів до однакового класу ризиків; ігнорування різних строків проектів і т.п.

На практиці використовують два основних підходи до розробки бю­джету капітальних вкладень: перший базується на критерії норми дохідності проекту (IRR), інший - на критерії чистої приведеної вартості проекту (NPV).

Зміст першого підходу такий: усі доступні проекти ранжують за зни­женням IRR, далі їх відбирають для реалізації, враховуючи таке правило: внутрішня норма доходності інвестицій має бути більшою від вартості інве­стованого капіталу або IRR > СС.

Введення нового проекту до портфеля потребує додаткових джерел фінансування, і, передусім, власних коштів. На практиці можливості підп­риємства щодо мобілізації власних коштів обмежені. Тому розширення ін­вестиційного портфеля призводить до необхідності залучення зовнішніх джерел фінансування (переважно з ринку капіталу). Тим самим змінюється структура інвестованого капіталу за рахунок частки боргових коштів.

Підвищення фінансового ризику, за умови залучення боргових кош­тів у підприємства, призводить до збільшення ціни вкладеного у проект ка­піталу. Тому виникає дві протилежні ситуації: в міру розширення інвести­ційного портфеля внутрішня норма дохідності проектів (IRR) зменшується, і навпаки, вартість інвестованого капіталу (СС) підвищується.

На практиці можлива ситуація, коли кількість проектів, введених до портфеля, велике, тоді можливий момент, за якого IRR наступного проекту стане нижче вартості капіталу. Тому вносити його до інвестиційного порт­феля для підприємства є недоречним.

Для підтвердження цього можна скористатися графічним методом формування капіталу бюджету [5, С. 337]. З цією метою будують два графі­ки: інвестиційних можливостей (investment opportunity schedule, IOS) та гра­ничної ціни капіталу (marginal cost of capital, MCC), за допомогою яких обирають проекти для реалізації (див. рис. 8.6).

Графік інвестиційних можливостей (IOS) дає графічне уявлення про проекти, що оцінюються, розташовані у порядку зниження внутрішньої но­рми дохідності (IRR). Графік граничної вартості капіталу (МСС) показує графічне зображення ціни капіталу як функції обсягу, інвестиційних ресур­сів, що мобілізуються. Перший графік - спадає, інший зростає.

408

Як свідчить графік, підприємство розглядає можливість внесення до портфеля п'яти незалежних проектів, з середнім рівнем ризику. За ціну джерела коштів обрана середньозважена вартість капіталу (WACC). Обме­ження на обсяг капіталовкладень відсутні, тобто с можливість профінансу-вати ці проекти.

Виходячи з графіку, інвестиційні проекти № 1-2 можна профінансу-вати за рахунок власних засобів. Проте надалі доведеться залучати зовнішні (позикові) джерела. Зовнішні запозичення для реалізації 1П № 3-4 у сумі 20 (60 - 40) млн грн. супроводжуватимуться збільшенням ціни капіталу. На­приклад, банк може видати кредит в 20 млн грн. на умовах, які призведуть до зростання середньої вартості капіталу з 10 до 14 %. Якщо додаткові кош­ти необхідні, то процентна ставка за кредит зросте ще більше, оскільки збі­льшується фінансовий ризик у кредитора. Отже, якщо загальна потреба у капіталовкладеннях перевищує 60 мли грн., то середня вартість капіталу зросте, припустимо, до 16%. У таких умовах проекти N« 4-5 стануть не­прийнятними, а бюджет капіталовкладень буде обмежений 50 млн грн., що достатньо для фінансування лише проектів № 1-3.

Точка перетину графіків (IOS) та (МСС) - 16 % характеризує гранич­ну вартість. її можна використовувати як ставку дисконтування для розра­хунку чистої приведеної вартості проектів (NPV) при формуванні інвести­ційного портфеля підприємства. В такому випадку значення цього показни­ка використовують для оцінки мінімально допустимої прибутковості інвес-

409

тицій у проекти з середнім рівнем ризику. Для кожного одиничного проекту доцільно оперувати індивідуальною ціною капіталу (СС). Для оцінки при­бутковості всього інвестиційного портфеля зручніше використовувати гра­ничну вартість капіталу (МСС). Після визначення граничної ціни капіталу всіх проектів (на основі IRR) можна визначити сумарний NPV, такни, що генерується цим портфелем. У цьому полягає перевага першого методу (на основі критерію 1RR), що використовується для розробки капітального бю­джету.

Інший підхід до складання бюджету капіталовкладень базується на критерії чистої приведеної вартості (NPV). За відсутності будь-яких обме­жень процедура розрахунку така:

1. встановлюють значення ставки дисконтування — загальне для всіх проектів або індивідуальне для кожного проекту (за ціною джерела фі­нансування);

2. визначають розмір чистої приведеної вартості проекту (NPV);

3. всі незалежні проекти (за наявності джерел покриття) з NPV > 0 вносять до інвестиційного портфеля;

4. з альтернативних проектів обирають проект з максимальним зна­ченням NPV.

Якщо присутні обмеження тимчасового або ресурсного характеру, то методика розрахунку ускладнюється, оскільки виникає проблема оптиміза-ції бюджету капіталовкладень.

Необхідність оптимізації капітального бюджету виникає у тому ви­падку, коли є декілька привабливих проектів, але існують ресурсні обме­ження. У такому разі обирають проекти з максимальним сумарним значен­ням чистої приведеної вартості (NPV). Далі розглянемо найбільш типові ситуації, що вимагають оптимізації капіталовкладень.

Найбільш поширений варіант - просторова оттімізаціи. Під цією оитимізацісю розуміють вирішення завдань, направлених на отримання ма­ксимального сумарного приросту капіталу за наявності ряду незалежних проектів, вартість яких вище грошових ресурсів, що є у інвестора. Умовами здійснення просторової оптимізації є:

- загальна сума інвестиційних ресурсів на конкретний період (рік) обме­жена керівництвом підприємства;

- присутній набір незалежних проектів з сумарним обсягом капіталовк­ладень, що перевищує наявні у підприємства фінансові ресурси;

- необхідно скласти інвестиційний портфель, який макхимізував би мож­ливий приріст капіталу.

Найпростіше рішення - ввести до портфеля всі проекти, що мають максимальне значення NPV. Проте, якщо кількість таких проектів велика, а загальний капітальний бюджет обмежений, то скласти оптимальний порт­фель проблематично. Виходячи з того, чи піддаються дробленню конкуру-

410

ючі проекти, існують різні способи вирішення цього завдання. Розглянемо їх детальніше.

Найпростіша ситуація - проекти піддаються дробленню. При нагоді дроблення проектів передбачастьея реалізувати деякі з них в повному обся­зі, а інші - частково. Щодо останніх приймається до розгляду відповідна частка інвестицій і грошових надходжень. Загальна сума капіталовкладень, направлена на реалізацію проектів, не може перевищувати затверджений керівництвом підприємства ліміт грошових ресурсів.

Послідовність дій інвестора така:

1. для кожного проекту встановлюють індекс прибутковості (РІ);

2. проекти ранжують за мірою убування параметра РІ;

3. до реалізації приймають перші п проектів, вартість яких у сумі не пере­вищує затверджений ліміт капіталовкладень;

4. черговий проект вносять до портфеля не в повному обсязі, а в сумі за­лишку коштів, у межах якого він може бути профінансований.

Наведемо конкретний приклад. Підприємство передбачає інвестувати 100 млн грн.; ціна джерел фінансування (СС) = 15%. Розглядають чотири незалежні проекти з подальшими потоками платежів, табл. 8.9.:

Проекти, проранжовані за мірою убування показника РІ, розміщу­ються в такій послідовності: проект 4. проект 1, проект З, проект 2. Виходя­чи з результатів ранжнрування, визначаємо інвестиційну стратегію (табл. 8.10).

411

412

4!3

З наведених даних виходить, що мінімальні втрати, пов'язані з пере­носом на наступний рік, мають проекти, 1 (І -- 0,045) та 2 (1 = 0,048). Таким чином, для реалізації у поточному році можуть бути прийняті проекти 3 та 4 в повному обсязі, оскільки сума капіталовкладень по ним складає 97 млн гри., а також частина проекту 2 у розмірі 23 млн гри. (112- 97). Частину, що залишилася, проекту 2 та проект 1 доцільно реалізувати у наступному році.

Слід зазначити, що політика огітимізації капіталовкладень, відобра­жена у навмисній відмові від проектів з позитивним значенням NPV, не є виправданою, якщо компанія прагне до максимального задоволення добро­буту акціонерів. Незважаючи на наявність методів лінійного програмуван­ня, що допомагають знайти рішення в певних ситуаціях, їх застосування не дозволяє подолати негативні наслідки дефіциту інвестиційних ресурсів. На практиці існує прийнятніший спосіб вирішення ситуації, коли необхідна оптимізація бюджету капітальних вкладень. Зазвичай до лімітування обсягу інвестицій вдаються у тому випадку, коли підприємство стикається з неста­чею ліквідних засобів для здійснення поточних господарських операцій, та спробує залучити інвестиційні ресурси понад встановлений ліміт. Напри­клад, відсоткова ставка за кредит може зрости при спробі збільшити частку позикових засобів у джерелах фінансування капіталовкладень. Подібну си­туацію можна раціонально контролювати у міру збільшення первинної ціни капіталу за рахунок мобілізації додаткових позичкових джерел фінансуван­ня інвестицій.

На практиці гранична ціна капіталу (МСС) унаслідок перевищення деякого розміру залучених в оборот зовнішніх джерел фінансування проек­тів різко зростає. Значення МСС доцільно використовувати як ставку дис­контування для визначення чистого приведеного ефекту (NPV) інвестицій­ного проекту.

У процесі оптимізації бюджету інвестиційного проекту, особливу увагу слід приділяти аналізу його виконання, який проводять після відпові­дного вивчення та оцінки операційних і фінансових бюджетів. Це обумов­лено тим, що відхилення у фінансових бюджетах визначаються як поточною

414

415

льність підприємства, а саме: збільшує коефіцієнт абсолютної ліквідності (за умови зростання залишку готівки на рахунку на кінець бюджетного пе­ріоду, порівнянно із початковим) та призводить до иедоотримання прибутку за рахунок неповного введення в дію виробничих потужностей та об'єктів.

Сукупний ефект виконання капітального бюджету (як за розміром освоєння засобів, так і за вартістю зданих в експлуатацію об'єктів) виража­ється такими параметрами:

- зростанням (зниженням) чистого прибутку:

- зміною (зниженням або приростом) капітальних активів (основ­них засобів або незавершеного будівництва);

- зміною розміру довгострокових зобов'язань у пасиві балансу під­приємства;

- зміною частки оборотних активів (приростом або зниженням за­лишку грошових коштів на розрахунковому рахунку).

Отже, аналіз виконання капітального бюджету становить інтерес для керівництва підприємства з позиції забезпечення фінансової стійкості і до­сягнення бажаного фінансового результату від ефективної реалізації інвес­тиційного проекту.

Література для вивчення теми

1. Бланк И. А. Инвестиционной менеджмент. - К.: МП "Итем" ЛТД "Юнайтед Лондон Трсйд Лимитед", 1995, 447 с.

2. Бочаров В. В., Леонтьев В. Е. Корпоративные финансы: Управление капиталом. Планирование инвестиций. Бюджетирование. — СПб.: Пи­тер, 2004.

3. Бочаров В. В. Финансовый инжиниринг. — СПб.: Питер, 2004.

4. Брейлн Ричард, Майерс Стюарт. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. — М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 1997. — 1120 с.

5. Бригхсм Ю., Гепенски Л. Финансовый менеджмент. Полный курс / Пер. с анг. // Под ред. В. В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1997.

6. Брігхем Є. Ф. Основи фінансового менеджменту. - К.: КП "ВАЗАКО", "МОЛОДЬ". 1997.

7. Ковалев В. В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инве­стиций. Анализ отчетности. — 2-е изд., нерераб. и доп. — М.: Финансы и статистика, 2000. — 512 с, ил.

8. Пересада А. А. Управління інвестиційним процесом. - К.: Лібра, 2002. -472 с.

9. Пересада А. А., Коваленко ІО. М., Онікієнко С. В. Інвестиційний аналіз: Підручник. - К.: КНЕУ. 2003. - 485 с.

10. Пересада А. А., Майорова Т. В. Інвестиційне кредитування: Навч. носіб. К.: КНЕУ, 2002.-271 с.

416

1 1. Постанова Кабінету Міністрів України "Порядок затвердження інвести­ційних програм і проектів будівництва та проведення їх комплексної державної експертизи" від 17 серпня 1998 p.. № 1308

12. Закон України "Про банки та банківську діяльність" від 7 грудня 2000 року, №2121 -111.

13. Наказ Міністерства фінансів України "Про затвердження Положення (стандарт) бухгалтерського обліку 15 "Дохід", від 31 березня 1999 року. № 87.

14. Наказ Міністерства фінансів України "Про затвердження Положення (стандарту) бухгалтерського обліку 13 "'Фінансові інструменти" від 30 листопада 2001 року, № 559.

15. Наказ Міністерства економіки України "Про затвердження Положення про оцінку та конкурсний відбір запропонованих міністерствами, інши­ми центральними та місцевими органами виконавчої влади інвестицій­них проектів, то передбачають залучення коштів державного бюджету, та створення відповідної Комісії Мінекономіки" від 27 листопада 2000 року, № 258.

16. Рішення Державної Комісії з цінних паперів та фондового ринку "Про затвердження Положення про порядок випуску облігацій підприємства" від 17 липня 2003 року, № 322.

17. Постанова НБУ "Про затвердження положення про порядок формуван­ня та використання резерву для відшкодування втрат за кредитними операціями банків" від 6.07.2000 p., Ns 279.

18. Закон України "Про оподаткування прибутку підприємств" від 22.05.97 року, № 283,97.

19. Закон України "Про фінансовий лізинг" від 1 1.12.2003 року, № 1381-IV

20. Закон України "Про цінні папери та фондовий ринок" від 23 лютого 2006 року, Л^г« 3480-1V.

21. Роуз Питер С. Банковский менеджмент / Пер. с апг. со 2-го изд. - М.: Дело Лтд, 1995. - С. 229-235.

22. Цивільний кодекс України: Офіційний текст / Міністерство юстиції України. - К.: Юрінком Іитер. 2003. - 464 с.

Контрольні запитання та завдання для вивчення теми

1. Охарактеризуйте зміст інвестиційних ресурсів підприємства.

2. Визначте принципи формування інвестиційних ресурсів підприємства.

3. Назвіть основні форми інвестиційних ресурсів підприємства.

4. Обгрунтування потреби в інвестиційних ресурсах.

5. Охарактеризуйте методи розрахунку загального обсягу інвестиційних ресурсів.

6. Назвіть схеми та джерела формування інвестиційних ресурсів підприємства.

7. Назвіть проблеми формування та акумулювання фінансових ресурсів піднрш мства для забезпечення інвестиційної діяльності.

8. Охарактеризуйте основні методи фінансування інвестиційної діяльності.

417

9. Визначте роль амортизації в фінансуванні інвестиційних проектів.

10. Назвіть основні методи нарахування амортизації.

11. Визначте роль банківського кредитування в фінансуванні інвестицій­них проектів.

12. Охарактеризуйте економічну сутність вартості капіталу інвестиційного проекту.

13. Охарактеризуйте модель визначення вартості капіталу від залучення боргових ресурсів.

14. Охарактеризуйте модель визначення вартості капіталу від випуску акцій.

15. Охарактеризуйте модель визначення вартості капіталу за рахунок не­розподілених прибутків.

16. Охарактеризуйте модель середньозваженої вартості капіталу.

1 7. Охарактеризуйте модель зваженої граничної вартості капіталу.

18. Назвіть методи оптимізації структури інвестиційних ресурсів.

19. Розкрийте зміст фінансового та оперативного важелю.

20. Як визначається оптимальна структура інвестиційних ресурсів з ураху­ванням ризику?

21. Визначення бюджетування капіталу.

22. Цілі бюджетування капіталу.

23. Етапи розробки капітального бюджету.

24. Призначення бюджетування капіталу.

418