17.2. Управление стоимостью собственного капитала

Развитие предприятия требует прежде dсего мобилизации и повышения эффективности использования собственного капитала, так как это обеспечивает рост его финансовой устойчивости и уровня платежеспособности. Поэтому первоочередное внимание должно быть уделено оценке стоимости собственного капитала в разрезе отдельных его элементов и в целом с учетом ранее рассмотренных методических принципов.

Оценка стоимости собственного капитала капитала имеет ряд особенностей, основными из которых являются:

а) необходимость постоянной корректировки балансовой суммы собственного капитала в процессе осуществления оценки. Такая корректировка основана на результатах переоценки стоимости активов, сформированныхза счет собственного капитала, в соответствии с рыночной их стоимостью. При этом корректировке подлежиттолько используемая часть собственного капитала, таккак вновь привлекаемый собственный капитал оцененв текущей рыночной стоимости

б) оценка стоимости вновь привлекаемого собственного капитала носит вероятностный, а следовательно, взначительной мере условный характер. Если привлечение заемного капитала основывается на определенныхконттрактных или иных фиксированных обязательствахпред приятия, то привлечение основной суммы собственного капитала таких контрактных обязательств несодержит (за исключением эмиссии привилегированныхакций). Любые обязательства предприятия по выплатепроцентов на паевой капитал, дивидендов держателямпростых акций и т.п., не носят характер контрактныхобязательств и являются лишь расчетными плановымивеличинами которые могут быть скорректированы порезультатакм предстоящей хозяйственной деятельности;

в) суммы выплат собственникам капитала входят всостав налогооблагаемой прибыли, что увеличивает стоимость собственного капитала в сравнении с заемым.Выплаты собственникам капитала в форме процентов идивидендов осуществляются за счет чистой прибыли

предприятия в то время как выплаты процентов за используемый заемный капитал осуществляются за счет издержек (себестоимости), а следовательно в состав налогооблагаемой базы по прибыли не входят. Это определяет более высокий уровень стоимости вновь привлекаемого собственного капитала в сравнении с заемным;

г) привлечение собственного капитала связано с более высоким уровнем риска инвесторов, что увеличиваетего стоимость на размер премии за риск. Это связано стем, что претензии собственников основной части этогокапитала (за исключением владельцев привилегированных акций) подлежат удовлетворению при банкротствепредприятия в последнюю очередь;

д) привлечение собственного капитала не связано, какправило, с возвратным денежным потоком по основнойего сумме, что определяет выгодность использования этогоисточника предприятием несмотря на более высокую егостоимость. Если по заемному капиталу возвратный денежный поток наряду с платежами по его обслуживанию включает и возврат суммы основного долга в установленные сроки, то по привлекаемому собственномукапиталу возвратный денежный поток включает, какправило, только платежи процентов и дивидендов собственникам (за исключением отдельных случаев выкупапредприятием собственных акций или паев). Это определяет большую безопасность использования собственногокапитала с позиций обеспечения платежеспособностии финансовой устойчивости предприятия, что стимулирует его готовность идти на более высокую стоимостьпривлечения этого капитала.

С учетом этих особенностей рассмотрим механизм оценки и управления стоимостью собственного капитала. Базовые элементы такой оценки и управления стоимостью приведены на рис. 17.4.

1. Стоимость функционирующего собственного капитала имеет наиболее надежный базис расчета в виде отчетных данных предприятия. В процессе такой оценки учитываются:

а) средняя сумма используемого собственного капитала в отчетном периоде по балансовой стоимости. Этот показатель служит исходной базой корректировки суммы собственного капитала с учетом текущей рыночной

Рисунок 17.4. Система базовых элементов оценки и управления стоимостью собственного капитала предприятия.

его оценки. Расчет этого показателя осуществляется по методу средней хронологической за ряд внутренних отчетных периодов;

б) средняя сумма используемого собственного капитала в текущей рыночной оценке. Методика расчета этого показателя изложена ранее.

в) сумма выплат собственникам капитала (в формепроцентов, дивидендов и т.п.) за счет чистой прибылипредприятия. Эта сумма и представляет собой ту цену,которую предприятие платит за используемый капиталсобственников. В большинстве случаев эту цену определяют сами собственники, устанавливая размер процентов или дивидендов на вложенный капитал в процессераспределения чистой прибыли.

Стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде определяется по следующей формуле:

где СКф₀ — стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде, %;

« .. ..ЧП_С — сумма чистой прибыли, выплаченная собственникам предприятия в процессе ее распределения за отчетный период; СК — средняя сумма собственного капитала предприятия в отчетном периоде.

Процесс управления стоимостью этого элемента собственного капитала определяется прежде всего сферой использования — операционной деятельностью предприятия. Он связан с формированием операционной прибыли предприятия и осуществляемой им политикой распределения прибыли (формы такой политики будут рассмотрены далее).

Соответственно стоимость функционирующего собственного капитала в плановом периоде определяется по формуле:

где СКф_п — стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в плановом периоде, %; СКф₀ — стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде, %; ПВ_Т — планируемый темп роста выплат прибыли собственникам на единицу вложенного капитала, выраженный десятичной дробью.

2. Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода оценивается с учетом определенных прогнозных расчетов. Так как нераспределенная прибыль представляет собой ту капитализированную ее часть, которая будет использована в предстоящем периоде, то ценой сформированной нераспределенной прибыли выступают планируемые на ее сумму выплаты собственникам, которым она принадлежит.

Такой подход к оценке нераспределенной прибыли основан на том, что если бы она была выплачена собственникам капитала при ее распределении по результатам отчетного периода, то они, инвестировав ее в любые объекты, получили бы определенную прибыль, которая

являлась бы ценой этого инвестированного капитала. Но собственники предпочли инвестировать эту прибыль в собственное предприятие, следовательно, ее ценой выступает планируемая к распределению сумма чистой прибыли предстоящего периода на эту часть инвестируемого капитала.

С учетом такого подхода стоимость нераспределенной прибыли (СНП) приравнивается к стоимости функционирующего собственного капитала предприятия (СКф_П) в плановомпериоде:

Такой подход позволяет сделать следующий вывод: коль скоро стоимость функционирующего собственного капитала в плановом периоде и стоимость нераспределенной прибыли в этом же периоде равны, при оценке средневзвешенной стоимости капитала в плановом периоде эти элементы капитала могут рассматриваться как единый суммированный элемент, т.е. включаться в оценку с единым суммированным удельным весом.

Процесс управления стоимостью нераспределенной прибыли определяется прежде всего сферой ее использования — инвестиционной деятельностью. Поэтому цели управления этой частью капитала подчинены целям инвестиционной политики предприятия и соответственно норма инвестиционной прибыли (внутренняя ставка доходности) всегда должна соотноситься с уровнем стоимости нераспределенной прибыли.

3. Стоимость дополнительно привлекаемого акционерного (паевого) капитала рассчитывается в процессе оценки ференцированно по привилегированным акциям и по простым акциям (или дополнительно привлекаемым паям).

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии привилегированных акций определяется с учетом фиксированного размера дивидендов, который по ним заранее предопределен. Это значительно упрощает процесс определения стоимости данного элемента капитала, так как обслуживание обязательств по привилегированным акциям во многом совпадет с обслуживаем обязательств по заемному капиталу. Однако существенным различием в характере этого обслуживания

с позиций оценки стоимости является то, что выплаты по обслуживанию заемного капитала относятся на издержки (себестоимость) и поэтому исключены из состава налогооблагаемой прибыли, а дивидендные выплаты по привилегированным акциям осуществляются за счет чистой прибыли предприятия, т.е. не имеют "налогового щита" Кроме выплаты дивидендов, к расходам предприятия относятся также эмиссионные затраты по выпуску акций (так называемый "издержки размещения"), которые составляют ощутимую величину.

С учетом этих особенностей стоимость дополнительно привлекаемого капитала за счет эмиссии привилегированных акций рассчитывается по формуле: ;

где ССК_пр —стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций, %; Дпр ^— сумма дивидендов, предусмотренных к выплате в соответствии с контрактными обязательствами эмитента; К_пр — сумма собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций; ЭЗ — затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии.

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии простых акций (или дополнительно привлекаемых паев) требует учета таких показателей:

а) суммы дополнительной эмиссии простых акций(или суммы дополнительно привлекаемых паев);

б) суммы дивидендов, выплаченных в отчетномпериоде на одну акцию (или суммы прибыли выплаченной собственникам на единицу капитала);

в) планируемого темпа роста выплат прибыли собственникам капитала в форме дивидендов (или процентов);

г) планируемых затрат по эмиссии акций (или привлечению дополнительного паевого капитала).

В процессе привлечения этого вида собственного капитала следует иметь в виду, что по стоимости он

является наиболее дорогим, так как расходы по его обслуживанию не уменьшают базу налогообложения прибыли, а премия за риск — наиболее высокая, так как этот капитал при банкротстве предприятия защищен в наименьшей степени.

Расчет стоимости дополнительного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), осуществляется по следующей формуле:

где ССКпа — стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), %;Кд — количество дополнительно эмитируемых акций;Дпа — сумма дивидендов, выплаченных на однупростую акцию в отчетном периоде (иливыплат на единицу паев), %;ПВх — планируемый темп выплат дивидендов (процентов по паям), выраженный десятичнойдробью;Кпд^- сумма собственного капитала, привлеченного за счет эмиссии простых акций (допол-■ нительных паев);

ЭЗ — затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии акций (дополнительных паев).

Процесс управления стоимостью привлечения собственного капитала за счет внешних источников характеризуется высоким уровнем сложности и требует соответственно высокой квалификации исполнителей. Это управление осуществляется путем разработки и реализации эмиссионной политики предприятия, а также его дивидендной политики (или политики распределения прибыли).

С учетом оценки стоимости отдельных составных элементов собственного капитала и удельного веса каждого из этих элементов в общей сумме его привлечения может быть рассчитан показатель средневзвешенной стоимости собственного капитала предприятия.